费率改革来了！券商研究所大变局

中国基金(jīn)报记者闫晶滢

随着公募降(jiàng)费进入(rù)新阶段(duàn)，卖方研(yán)究的转型(xíng)也箭在弦上。

4月19日，证监会发布《公(gōng)开(kāi)募集证券投(tóu)资基金证券交易费用(yòng)管理规定》（以下简称《规(guī)定》），自(zì)7月1日起正式实施。《规定》共19条，主要围绕(rào)调降交易佣金费(fèi)率、降低交易佣金分(fēn)配比例上限、强化(huà)合规内控、明确信息披露等方面进行要(yào)求。

不言而喻，在《规定》实(shí)施(shī)后(hòu)，交易佣金将有(yǒu)较大幅度缩水。而在肉眼可见的“蛋糕”缩水后(hòu)，叠加监管进一步对内外部机制进行强化约束，卖方研究此前的业务模式和打法也将随之改(gǎi)变。多名业内人士指出，《规定》有助于推动券商的研究服务能力建设(shè)，进一步完善生态体系，从而提供更加优质的交易(yì)、研(yán)究和投资服务。

下调交易(yì)佣金(jīn)费率

预计年化让利超6费率改革来了！券商研究所大变局0亿元

此次(cì)《规(guī)定(dìng)》中(zhōng)关于基金股票(piào)交易(yì)佣金费率的调降，对卖方市场总“收成”的影响最为明显。根据《规(guī)定》，被动股(gǔ)票型基金佣金费率不超(chāo)过市场平均水平，其他类型(xíng)不超过市场平(píng)均水平的两倍(bèi)，市场平均股票交易佣金费率(lǜ)由中国证券(quàn)业协会定(dìng)期测算。

对此，华泰证券非银团(tuán)队称(chēng)，首次费率(lǜ)调降工作将于2024年7月1日前完成，以2023年静(jìng)态数据测算，2024、2025年将分别为投资者节省32亿元、64亿元成本。中(zhōng)金非银(yín)及(jí)金融科(kē)技团队则测算称，预计(jì)交易(yì)佣金费率将下降40%，对应年化让利投资者逾60亿元(yuán)。

上月底，2023年公募基金年报披露结(jié)束，交易(yì)佣金规模也随之显现。天相投(tóu)顾数据显示，2023年全市场交易佣金规模为164.66亿(yì)元，较2022年减少17.75亿元，同比下滑近10%。如按照机构测算的“让利超60亿(yì)元”计算，则交易佣金总规模将降至百亿水平。

除了大手笔降费外，《规定》直指行(xíng)业乱象，对公募基金、证(zhèng)券(quàn)公(gōng)司的内部制度进行要求。《规定》将证券交易(yì)佣金分配(pèi)比例上限(xiàn)由(yóu)30%下调至15%，从而(ér)进(jìn)一步(bù)强化分配行为监管，切实防范(fàn)利益输送。

同时，《规定》严禁(jìn)将证券公司选择(zé)、交易单元租用、交易佣(yōng)金分配等与基金销售规(guī)模、保有规模(mó)挂钩，严禁以任何形式向证券公司承诺基金证券交(jiāo)易(yì)量及佣金或利用交易佣金与证券公司进行利(lì)益交换(huàn)，严(yán)禁(jìn)使(shǐ)用交易佣金向第三方转移(yí)支付费用（如(rú)使用(yòng)外部专家咨询、金融终(zhōng)端(duān)、研(yán)报平台、数据库等的费(fèi)用）。

“这对卖(mài)方研究中此(cǐ)前存在的(de)行业痼疾将(jiāng)实(shí)现有效清理，可以说是(shì)深刻触及痛点。”北京某大型券商研(yán)究所负责人对记者表(biǎo)示，长期以来卖方研究中存(cún)在一些乱象，比如(rú)使用手段拉派点、以销售换佣金(jīn)、过度“服务”等。最近两年里(lǐ)证券研究罚(fá)单频(pín)发，相关问题也得(dé)到了监管部门的高度重视，此次《规定》的落地有助于重塑行业形象(xiàng)和价值。

在此次(cì)《规定》落(luò)地(dì)后，意(yì)味着公募行业费改第二阶段举措正式落地。而第三阶(jiē)段规(guī)范基金销(xiāo)售环节(jié)收费以及其他配套改革措施，也在稳步推进中，预计于2024年底前完成。“后续对于券商如(rú)何(hé)卖基金乃(nǎi)至券商财(cái)富管理转型，将产生更为(wèi)深远的变革(gé)。”该负责人(rén)称。

中信建投非银金融行业首席分析师赵然认为，《规定》的主旨在于降(jiàng)低投资(zī)者成本，推动行业正本清源(yuán)。本次《规定》延续(xù)了“管理-交易销售”的费率改革(gé)路线(xiàn)，监管实(shí)为以费率调整，推动公募(mù)行业更多聚焦向“以投资者(zhě)为中(zhōng)心”转型。整体来(lái)看，交易佣金降费或将重塑公募基金与券商合作模式。未来，回归投资本源，重视研究(jiū)能力(lì)与体系建设，注重投资者(zhě)长期回报的券商或将受益。

赵然提到，过去券(quàn)商研究所可以帮基金公司采购专家咨询服(fú)务、金融(róng)终端和数(shù)据库服务，产生的费(fèi)用(yòng)也依然用交易(yì)佣金支付，俗称“软佣”。严(yán)禁向第三方转移支(zhī)付费用，实际上就是禁止“软佣”支付形式。另外，在《规定》正(zhèng)式稿中还新增了对于委托货币经纪(jì)公(gōng)司(sī)服务的(de)费用也不得从基(jī)金资产列支(zhī)的情(qíng)形(xíng)，进一(yī)步(bù)为(wèi)投资者节约成本。

推(tuī)动(dòng)证券研究服务能力建(jiàn)设

行业集中度有望(wàng)提升

对(duì)于证券行业各个业务领域而言，“马太(tài)效应”都体现得十分明显。其中，卖方研究(jiū)算(suàn)得上是市场化程(chéng)度更高、行业集中度相对(duì)较低的业务。头部(bù)券商研究所实力(lì)雄厚，但舍得“投入”的中小券商也能凭借引(yǐn)入明星分析师迅速拉起队伍。

沪上某券商(shāng)非(fēi)银(yín)首席向记者表示，此前公募佣金(jīn)派点是证券行(xíng)业内为数不多的(de)还能与“人”直接挂(guà)钩的业务(wù)。一名(míng)知名首(shǒu)席跳槽后的(de)业绩产出能“养(yǎng)活”自己及团队(duì)成(chéng)员即可，顺便还能起到品牌提升作用，对公司来说仍是划算的生意。但在监管政(zhèng)策(cè)落地和市场环境变(biàn)化之下(xià)，卖方(fāng)业务逻辑将出现明显变化。

中国证券(quàn)业协会数据(jù)显示，截至(zhì)今年4月20日(rì)，业内(nèi)登记注册的证券投(tóu)资咨(zī)询（分析师）共有4837人，增长势头仍在延续。但不(bù)容忽视的是，今年以来卖方研究(jiū)人(rén)员流动情况明显(xiǎn)加剧，从研究所所长、副所长到明星(xīng)分析师，选择跳槽甚(shèn)至告别(bié)卖方行业者甚众(zhòng)。

“人员的流动，首(shǒu)先与(yǔ)监管力度从严、行业产能过剩、内部绩效考核等多方因素有关(guān)，当然和‘降薪’风声也不(bù)无(wú)关系。”上述非银首席(xí)称，虽然业内之前(qián)传闻的“一(yī)刀切”限薪并非(fēi)普(pǔ)遍现象，但大方向上对明星(xīng)分析师的收入肯定(dìng)会进行一定限制，工作“性价比”有所(suǒ)下(xià)降。“但总体来说，对行业整体健康有序发展还是起(qǐ)到正向作用。”

另外，亦有头部券商研究部负责人介绍，近年(nián)来其采用多元化方(fāng)式考核分析师，除了研报、派点等内部定量考核外，对公(gōng)司其他业务条(tiáo)线的支持，承(chéng)担政府、集团、监管研究课(kè)题等工作，都将细化为分析师考核的一部分。从原有重点对外服(fú)务转向(xiàng)对外对内(nèi)有机结合。

除了证券研究业(yè)务外，经纪业务(wù)也将受到《新规》影响。上海证券基金评价研究中心(xīn)业务负责人刘亦千指出，交易佣金率的下降及分配(pèi)限制对券商未来经纪业(yè)务的(de)负面(miàn)影响(xiǎng)已成必然，尤其对佣金收入依赖性较大的券商在本次(cì)费率改革过(guò)程中会较为(wèi)艰难。以佣金分仓作为主要(yào)收入的研究所也将受到波及(jí)，其中对中小(xiǎo)券商的影响最为明(míng)显。

刘亦千认为，以政(zhèng)策为导向，未来基金公(gōng)司会优选(xuǎn)证券研究报告服务能力强(qiáng)的证券公(gōng)司(sī)作(zuò)为合作伙(huǒ)伴(bàn)。而中小券商的研究实力较弱，未来在针对公募基金的投研支持业务上或将(jiāng)逐步被市场淘汰，转变为向更多私募基金、企业客户等提供(gōng)研究支持，或向内部提供(gōng)服务、实现“研究赋能(néng)”。此外，部分研究所或(huò)将(jiāng)变相成为业务部门的(de)业(yè)务兑(duì)现途(tú)径。

行业变革之际，证券公司应如何费率改革来了！券商研究所大变局应对？中金非银(yín)及金融科技(jì)团队认为，在基金(jīn)公司整体对外部(bù)服务的购买力下降背景(jǐng)下，券商可以通过全方位(wèi)综合服务为客户提供更(gèng)多价值、构筑真正意义上(shàng)的护城河并实(shí)现自(zì)身份额的增长。一方面，券商可通过拓(tuò)展覆盖市场、品类、主题等方式拓宽研究广(guǎng)度和深度，打造差异化投研服务。另一方面，券商(shāng)可协同财富管理、IT等部门，为基金公司提供综合金融服务。

该(gāi)团队举例称，券(quàn)结模式(shì)不仅可豁(huō)免佣金分配比(bǐ)例上限规定，亦可撬动投研、代销、托管、结算、融券等一体化服务，有助于券(quàn)商延伸公募产(chǎn)业链(liàn)条、增厚综合(hé)服务收益。此外(wài)，头部券商财(cái)富管理及卖方投研数字化亦有望(wàng)迎来发展机(jī)遇。

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