募资能力排行出炉，快来看看全球S基金管理人的众生相

S市场(chǎng)可能是私募股权领域中资金最不充足的领(lǐng)域之一，这也是为(wèi)什么(me)近期S基金的融资可以如此(cǐ)成功。

——Marie-Victoire Rozé

Ardian

国(guó)内S市场在(zài)经历前几年“捡漏”环境下的(de)“野蛮”发(fā)展后，市场的买卖双(shuāng)方(fāng)均开始回归“理性”，交易(yì)规模也有所回(huí)落。然(rán)而，海外那(nà)些“理性”且成熟的S基金管理(lǐ)人们，如(rú)今却争先恐后地挤(jǐ)入“野(yě)蛮”发展的赛道。

Evercore对(duì)2024上半(bàn)年S市(shì)场的调研显示，全球整个S市场截(jié)至(zhì)6月底的“干火药”数量再(zài)破(pò)记录，达到令人瞠目结舌(shé)的1890亿美元(yuán)。“干火药”的激增很大程度上可以归功于(yú)S市场(chǎng)丰(fēng)富的投(tóu)资机会。

图1：全球S市场的交易量（亿美元）

据悉，2024上半年全球S市场的交易量突破720亿美(měi)元(yuán)，同比增长71%（见图1）。并且通常(cháng)而言，每年下半年的交易量都会比上半年更高，2024全年S市场的交易量有(yǒu)望(wàng)达到甚至超过2021年的(de)历史记录。

此外，海外市(shì)场朝更(gèng)加成熟(shú)的方向发展也是推动S基金管(guǎn)理人“大刀阔斧”前进的(de)一大动力，资产卖(mài)方和基金投资人的认知均发生(shēng)了很大变化。

在资产端，Ardian私募一二级市场的联席副(fù)主管(guǎn)Marie-Victoire Rozé表示，首次进入S市场的(de)卖家开(kāi)始变多。这一观点(diǎn)在Jefferies的2024半年市场(chǎng)评论(lùn)中得到了验证：2024年上半年(nián)首次出售的卖(mài)家比例上升至45%，而(ér)2023年的这一比例为39%。

在出资端，Pantheon的(de)S市(shì)场全球主管Amyn Hassanally发表了(le)感受：投资人对(duì)LP主导或GP主导基金的兴趣越(yuè)来越大。从前(qián)，S基金管理人需要(yào)不断向投资人普及GP主导基金等知识，如今许多投资人开始主动表明他们已经(jīng)做(zuò)出投资(zī)专项GP主导基(jī)金的战略决策。

火热的海外市场让(ràng)S基金(jīn)管理人在不经意间比拼起了募资规模，顶尖机构(gòu)的单支(zhī)S基金规模甚至突破了200亿美(měi)元。

2024 SI 50榜单揭晓(xiǎo)

全(quán)球S基金(jīn)管理(lǐ)人募资能力(lì)大比拼

本月，一年一度PEI的(de)全球S基金募(mù)资排行榜“SI 50”揭晓。该榜单从2016年开始发布，旨在统计过(guò)去5年内全球顶级S基金管理人的募资规(guī)模(mó)，并对结果进行排序。随着S市场在私(sī)募股权、信贷、房地产等投资领域的影响力(lì)日益扩大，该榜(bǎng)单所覆盖的(de)管理人数量从此前的Top 30增(zēng)加到了Top 50，榜单名称也(yě)从“SI 30”更新为(wèi)“SI 50”。

由于基金管理人的募资是间(jiān)歇性进行(xíng)的，不同管理人募资(zī)旗舰基金(jīn)或者(zhě)其他S工具的年份有所差异，因此，为了反映各S基金(jīn)管理人的真实水平，也(yě)为了让统计排名更具(jù)可比(bǐ)性(xìng)，“SI 50”摒弃了仅(jǐn)统计当年数据的(de)传统方法(fǎ)，而采取统计各管理人过去5年(nián)内的募资总(zǒng)额，包括他们S策略(lüè)中的所有工具，如S基金、S专户、S共同投资账户等。

根据“2024 SI 50”的统计，在2019年1月1日至2023年12月31日的时(shí)间(jiān)范(fàn)围(wéi)内，全球排名前50的S基金(jīn)管理人共同募集了4738亿美元的资本，较“2023 SI 50”榜单的4345亿美元(yuán)上(shàng)涨超过9%募资能力排行出炉，快来看看全球S基金管理人的众生相。

图2: 2024年全球Top 15 S基金管理人募资(zī)排(pái)行

在“2024 SI 50”榜单中，排在前 15（Top 15）的基(jī)金管理人总计募资总(zǒng)额(é)约3600亿美元，占比超过总量的四分之(zhī)三。同时，第16名(míng)开始的S管理人，在前5年的(de)募资规模均不到百亿(yì)美元的门槛。因此，笔者整理列出前15家(jiā)S管理人的募资规模以及历年排名(míng)（见图2），以便能展现他们(men)在时间和空(kōng)间双(shuāng)重视(shì)角下(xià)的(de)先后次序。

Top 5的世界

百亿美元S基金的俱乐部

哪怕在Top 15的榜(bǎng)单中，这些顶级的S基金管理人还可以被进一步划分(fēn)成两块：Top 5和其他。Top 5的管理人各自拥有至(zhì)少一支超过百亿(yì)美元(yuán)规模的S基金，笔者(zhě)在后文将逐(zhú)一介绍这五家(jiā)S基金管理人旗舰系列基(jī)金的募(mù)资历程。

Top 1: Ardian

Ardian历年来都是SI 50榜(bǎng)单(dān)的(de)准冠军，仅2021和2022年屈居(jū)第二。在2019至2023年间，Ardian总(zǒng)共募集了496亿美(měi)元，再次回到(dào)榜首的位(wèi)置。

图3：Ardian的旗舰S基金

始于上个世纪，Ardian迄今为止的旗(qí)舰S基金共有9支（见图3）。因为Ardian早年是保险公司安盛集团（AXA）旗下的子公司AXA Private Equity，所以其前5期S基金(jīn)均(jūn)带有AXA的影子。

背靠全球最大(dà)的保险公司辐射(shè)到的强大网络，AXA时代下的(de)Ardian前身在(zài)募(mù)资工作十分顺利，首期基金达到2.2亿(yì)美元的水平(píng)，并在之后每2到3年均能(néng)成功完成对新旗舰S工具(jù)的募(mù)集，基金规模也(yě)逐渐增长。其(qí)中能(néng)称之为质变的募资发生(shēng)在2010年，Ardian的第五支旗舰基金达到(dào)了(le)相当大的(de)量级，一跃成为当时S市场中最大(dà)的基金。

2013年，“单(dān)飞(fēi)”后的Ardian平均(jūn)募(mù)集新旗舰基金的周期大约在3年(nián)左(zuǒ)右，但是每支基金的规模(mó)均突破(pò)到了百(bǎi)亿美元，遥遥(yáo)领先同一时(shí)期竞品管理人小几(jǐ)十亿美元的规模，逐渐奠定了其S基金界“一(yī)哥”的地位。

目前，Ardian正在为其最新的，也(yě)是第九期旗舰S基金Ardian Secondary Fund IX进行募资，该基金的目标规模为250亿美元。如若达成，该基金有望成为截至(zhì)目前最大的单(dān)支S基金。

Ardian在过去(qù)两年也一直在增加其S市场的(de)投资活动。根据公(gōng)司的综合报告，Ardian在2022年完成(chéng)了16笔交易，总价值达93亿美元。2023年，Ardian总共完成(chéng)了17笔交(jiāo)易，总价值达103亿美元。

Top 2: Strategic Partners

黑石(shí)（Blackstone）旗下的Strategic Partners是如今为数不多能与(yǔ)Ardian在S市场争辉的机构，并成功在2022年和2023年打破Ardian的“王座”垄断，成为(wèi)这两年(nián)“SI 50”榜上的第(dì)一。哪怕在今年的榜单中，身为第二的(de)Strategic Partners与第一的Ardian也有6000万美元的落差。

图4：黑石的旗舰S基金

与分(fēn)拆而成的Ardian相(xiāng)反，黑石的S基金是并购而来。2012年，瑞士信贷（Credit Suisse）受到沃尔克规则的指(zhǐ)导规定影响，宣布出售(shòu)一系列非流动(dòng)性资产，而身为其S业(yè)务部(bù)门的Strategic Partners便是其中之(zhī)一。最终在2013年，Strategic Partners也被黑石(shí)收入麾下。

黑(hēi)石(shí)的S基金(jīn)和Ardian也有相似之处(chù)。首先，Strategic Partners的前5期基金名称中均带有(yǒu)瑞士信贷的标志。其次，Strategic Partners迄今为止也募集(jí)了9支旗舰基金（见图4）。不(bù)过，Strategic Partners首期S基金的(de)推出略晚于Ardian。

2003年，Strategic Partners的(de)首(shǒu)期S基金问世，但规模却不像寻常(cháng)新晋管理人的第一支基金，达到了16.3亿美元，可媲美当时其(qí)他顶尖S管理(lǐ)人的旗舰基金规模。随后，初(chū)生牛(niú)犊不怕虎的Strategic Partners更是在2005年一(yī)口气推出了(le)二期和三期的旗舰投资(zī)工具，单支基(jī)金规模直逼20亿美元。

2013年加入黑石后，Strategic Partners借助“新(xīn)东家”强大(dà)的全球资源(yuán)网(wǎng)络，引入了多个长线投资人，包括加州(zhōu)教师退休系统、明尼(ní)苏达州投资委员会、田纳西州综合退休系统、富邦人寿和国泰人寿等机构投资者(zhě)。Strategic Partners平均(jūn)每3年左右开始募集新的旗舰S工具，其第八期S基金最终关账也突破百亿(yì)大关，达到108亿美(měi)元(yuán)。

2023年伊始，黑石官宣以(yǐ)222亿美元关闭(bì)了第九期旗舰S基(jī)金Blackstone Strategic Partners Secondaries IX，带领S基金首次进入单支200亿美元的领域，也成为(wèi)当时全球(qiú)规模最(zuì)大的S基金。

Top 3: Lexington Partners

除了黑石，Lexington Partners是唯二能在S市(shì)场与Ardian较量的机构，其多支旗舰S基金(jīn)均创下各(gè)个时期的(de)募(mù)资记录。虽然在2021年被(bèi)全球投资管理机构富兰克林(lín)邓普顿（Franklin Templeton）所(suǒ)收购，但是Lexington Partners目前仍以(yǐ)独立(lì)的品牌进行运作，这点(diǎn)和Landmark Partners（详见后文）的境遇大不相(xiāng)同。

图5：Lexington Partners的旗舰S基金

1994年，成立(lì)之初(chū)的Lexington Partners并未发行(xíng)S基金，只是循序渐进地进(jìn)行着一些与银行的夹层基金投资组合的交易(yì)。随着交易的不断(duàn)增加，Lexington Partners开始考虑募集专门的S基金作为交(jiāo)易的(de)资金(jīn)来(lái)源。

1996年，Lexington Partners的(de)首期旗(qí)舰S基(jī)金问世并完成高达2.42亿美(měi)元的资金募集，之后每1到2年的时间就推出(chū)新(xīn)的一期。

2002年，Lexington Partners的第五期S基(jī)金的规模直接较第四期翻了三倍(bèi)多，达到20亿美元。

在2005年募集的第六期后，按照基(jī)金推出时间规律的递进(jìn)，Lexington Partners原本在2008年发起(qǐ)的第七期基金因为金融危(wēi)机的到来向后顺延。危机过后，Lexington Partners迅速抓住S市场起(qǐ)势的机遇，于2011年募集高(gāo)达71亿美元规模(mó)的第七期旗舰S基金(jīn)。

2014年，Lexington Partners第八期规模101亿美(měi)元的S基金首次突破百亿关卡，也超过了(le)Ardian当(dāng)时(shí)最大(dà)100亿美元的S工具，成为彼时全球最大的S基金。

2024年初(chū)，Lexington Partners宣布第十期旗舰S基金Lexington Capital Partners X再次以(yǐ)227亿美元的创纪录成绩完成关账。这一纪录至今尚未被打破。

Top 4: Goldman Sachs

高盛是S市场资深且重要(yào)的买方，但是在其强(qiáng)大的投行光环下，S基金的业务一度被人们忽视。事实上，高盛身(shēn)为S基(jī)金(jīn)管理人，历(lì)年在(zài)“SI 50”榜单上的成绩十分亮眼，几乎均能(néng)位列Top 5，并且于2021、2022、2023连(lián)续三年排在第三(sān)。

图6：高盛的旗舰S基(jī)金

高盛的S基金业务隶属其四大“基石业务(wù)”之一的资产管理部门Goldman Sachs Asset Management（GSAM）。GSAM自1998年成立，主(zhǔ)要为(wèi)机构投(tóu)资者(zhě)和个人(rén)投资者从事各类资(zī)产管理(lǐ)和顾问业(yè)务，根据不同的产品属性分成多个团队。S基金正(zhèng)是由另类(lèi)资产(chǎn)管理团队Alternative Investments and Manager Selection（AIMS）发起并管理。

高盛的(de)首期S基金的发(fā)起时间与资管部门(mén)设立时(shí)间相同，当(dāng)时募集到4.1亿美元的好成绩。截至目前，高盛的旗舰S基金已经推出到了第九期，平均推出新(xīn)基金的(de)周期大约在3年出头。并(bìng)且，这九(jiǔ)期基金(jīn)的规模(mó)如“滚雪(xuě)球”般壮大，第五期破了50亿美元大关，第八期跨(kuà)过了100亿美元的门槛(kǎn)，第九期在去年以高达142亿(yì)美元的规模完成关账。

值得一提的是，高盛自(zì)其第八期(qī)旗舰S基金起(qǐ)为(wèi)投资人提(tí)供了两种特别杠杆(gān)结构：一(yī)种是与传统市场(chǎng)相同的杠(gāng)杆(gān)率。另一种则是更(gèng)低（5%-10%）的杠杆率，但carry费率也相应地有所提高(gāo)。

Top 5: HarbourVest Partners

HarbourVest Partners是全球私(sī)募股权史上最(zuì)早一(yī)批效仿“PE二级市场之父”代顿(dùn)·卡尔并设立独立S基金的管理人，也(yě)是(shì)Top 5里资(zī)历最(zuì)老的机构。

图7：HarbourVest Partners的旗舰S基金

自(zì)1991年(nián)开始，HarbourVest Partners开(kāi)启了旗舰S基金系列Dover Street的募集，每3到4年推出新(xīn)的(de)一期，至今已推(tuī)进到了第十一期(qī)。纵向观(guān)察HarbourVest Partners在历(lì)年“SI 50”榜单上的排(pái)名，其实该机构多数情(qíng)况的排位在6至8位之间(jiān)。之所以(yǐ)能在2024的榜单中挤入Top 5，主要原因还是HarbourVest Partners第十一(yī)期旗舰S基(jī)金Dover Street XI的规模高达151亿(yì)美元，比高盛的最大(dà)S基金(jīn)还高出9亿美元。

2024年或许是HarbourVest Partners漫长发展过程中的里(lǐ)程碑(bēi)时刻，除了募资能力得到了“SI 50”榜单的(de)更高顺位，也获得了众多投(tóu)资人的认可，在8月官宣其第十一期旗舰(jiàn)S基金(jīn)实现超(chāo)额认购，以触达151亿美(měi)元硬上限的状态完成最终关闭(bì)。此(cǐ)外，HarbourVest Partners同月完成了“双响炮(pào)”，其(qí)另(lìng)一支部署S市场共同(tóng)投资机会的基金Secondary Overflow Fund V也以(yǐ)34亿美元的募(mù)资额完成最终关闭。

自成立以来，HarbourVest Partners已在近650笔(bǐ)S交(jiāo)易中投入了超过550亿美元资本，基(jī)金回报数据也较(jiào)为夺目。根据HarbourVest Partners其(qí)中一个(gè)长(zhǎng)期LP提供的数据(jù)，其第十期旗舰(jiàn)S基金截至去年年底的IRR为26.92%，TVPI为1.55倍，而其第九(jiǔ)期(qī)旗舰基金的IRR为(wèi)21.09%，TVPI为1.74倍。

Top 6开始的众(zhòng)生相

不止Top 5，整个海(hǎi)外S基金(jīn)的管理人募(mù)资步(bù)伐正在(zài)加快，仿佛谁慢了一拍就会错失一(yī)场重大(dà)的机遇。

Coller Capital和凯雷（Carlyle Group）旗下的AlpInvest双双将各(gè)自最新的旗舰S基金募资目标设定在100亿美元，力争在百亿美(měi)元S基金的市场中能有一席之地(dì)，其中Coller Capital更是将这支基金的(de)硬上限调整到125亿美(měi)元的水平。

StepStone Group、LGT Capital Partners、Pantheon、Hamilton Lane等同梯队机构(gòu)也紧随其后，各自最新的S工具均在稳步上涨。其中，StepStone Group和Hamilton Lane于今年先后宣布旗下(xià)最新一(yī)期S基金的关账，分别募集到(dào)了33亿美元和(hé)56亿美元，均打(dǎ)破各自的募资记录。Pantheon的募投节奏也相当不错，在去年以32.5亿美(měi)元关闭了其第七期旗(qí)舰S工具Pantheon Global Secondaries Fund VII，并到目前为止已对该基金86%的资本完(wán)成了部署。

以优先股策略为(wèi)特征的Whitehorse Liquidity Partners在今年(nián)改名Dawson Partners，成为了榜单中的黑马(mǎ)，一举跃升至第十一(yī)位。Dawson Partners自2015年末成立(lì)以来的募资节奏相当快，平均一年出头的(de)周期(qī)便能募集新一期(qī)的基金，最新一期（第六期）Whitehorse Liquidity Partners VI开始跟随品牌名称的(de)更(gèng)迭被替换成Dawson Portfolio Finance 6，募资目标规模更是高达(dá)60亿(yì)美元(yuán)。

不过，市场总是有人欢喜有人愁。常年拥有Top 10一席的Landmark Partners，在今年的排名表现中令人大跌眼镜(jìng)。这家(jiā)机构自2021年被Ares Management收(shōu)购后成为了后者的子公司，在“SI 50”的榜(bǎng)单中以Ares Management的名义(yì)参与排(pái)名。

或许(xǔ)是(shì)并(bìng)购交易的(de)协同未能(néng)完全展(zhǎn)现，尽管Landmark是市场最“年长(zhǎng)”的S基(jī)金管(guǎn)理人之(zhī)一，也从90年代开始陆续募集了十七(qī)支的旗舰S工具，但是其2020年(nián)的最新一期S基金Landmark Equity Partners XVII却遭遇滑铁卢，最终关(guān)账时刻仅完成募资目标(biāo)的四成。曾有背后的LP爆料称，基金认购(gòu)额的(de)不足让(ràng)投资团队使用了大量杠(gāng)杆(gān)，导(dǎo)致该基(jī)金IRR为-21%，TVPI只(zhǐ)有0.8倍。

按照S管理人通常每3至4年推出新一期旗舰基金来推算，Landmark新基金的消(xiāo)息可能(néng)就要来了，并(bìng)且该基金大(dà)概率将更名(míng)成(chéng)Ares Management的品(pǐn)牌(pái)。新基(jī)金或许也能为其带来新气(qì)象。

中国S基金的募(mù)资现状

不(bù)同于(yú)海外成熟的S基金管理人连续管理着多支旗(qí)舰S基金和其(qí)他S投资工具(jù)，多数人民(mín)币S基金管理人正处在第一(yī)期基金的投资期内，仅尚合资(zī)本、上实盛世和博瑔资本已进入二期主基(jī)金的投资(zī)。

面对国内整体私募股权市场募(mù)资充满挑战(zhàn)的时刻(kè)，各(gè募资能力排行出炉，快来看看全球S基金管理人的众生相)S基金管理人为了寻求投资人也施展出浑身(shēn)解数。

根据(jù)我们去年对15家(jiā)人民(mín)币S基金管理人在管的45只S基金的统计，平均(jūn)每只S基金(jīn)背后有6.2个LP，基金(jīn)的平均规模约7.9亿美元。对单只S基金而言，最少的情(qíng)况下只拥有(yǒu)1个LP，而最多的情况下可(kě)以达到拥有40个不同LP出资。

如果将(jiāng)这(zhè)些LP进行属性(xìng)分类，大致可以分(fēn)为个(gè)人、国有(yǒu)企业、政府、民营企业、金融机构（银行(xíng)、险资、券商、信托(tuō)、AMC）和(hé)基金会等。其中，个人LP的出资(zī)次数最多，占总出资次数的73%，接(jiē)着是来自国有企业和(hé)政府的机构(gòu)，合计占(zhàn)总(zǒng)出资次数的19%。

今(jīn)年8月，银行金融资产公司（AIC）股(gǔ)权投资试点在北京正式启动，这意味着私募股权市场一直(zhí)期(qī)盼的“长线资本”、“耐心(xīn)资本”有望加(jiā)速入(rù)市(shì)。作为多元(yuán)化配置的一环，S基金的市场自然也能从中分得一杯羹。

其实，在(zài)市场看不见的地方，晨哨也一直试图帮助改善S基金的募资环境。今年(nián)3月，厦门自贸片区发布的全球首支市场化运作的S母基金——自贸领航S母基金(jīn)正(zhèng)式对外发布。晨哨是厦(shà)门S母基金的核心策划者之一。

在投(tóu)资策略方(fāng)面，自贸领航S母基金可以(yǐ)投资以S策略为主的基金，为市场化S基金提供了(le)另一条募资路径(jìng)。

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2018年，晨哨发布了市场上第一(yī)份全球PE二级市场白皮书；

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