私募 运作指引完成“满月”考 券商代销更规范托管责任边界待明确

证券时报记者 谭楚丹 马静

《私募证券 投资基金运作指引》（下称《指引》）自8月1日实施以来，至今已经满月，给此前大举(jǔ)发力(lì)私募业务的证(zhèng)券公司带来了(le)深远影响。

近年来，多起私募基(jī)金“跑路”的风险事件伤害(hài)了行业(yè)发私募运作指引完成“满月”考 券商代销更规范托管责任边界待明确展，也(yě)打击了投资者对私募投资基(jī)金的信任感。在私募基金市场中拥有托管方(fāng)、代销方等多重(zhòng)角色的证券公司，也被推(tuī)向了
风(fēng)口浪尖。在业内人士看来(lái)，《指(zhǐ)引》的出台不仅剑指私募基金运作乱象，同时也将压实服务机构的责任。

据(jù)证券(quàn)时报记者采访了解，近一(yī)段时间(jiān)，多家(jiā)证券公司均按《指引》要求规(guī)范相关业务(wù)，但(dàn)受(shòu)访(fǎng)券商人(rén)士也坦承，实操层面仍有
多项问题亟待解决。比 如，如何实现对私募数据大面积覆(fù)盖与深度穿透，就是比较关键的问(wèn)题，这关系到(dào)风险识别及履责工作。此(cǐ)外，相关合规尺度及责任(rèn)边界也有待进一步厘清。

尽管多个业(yè)务(wù)条线面临(lín)调整“阵痛”，多(duō)家券商也都(dōu)在(zài)积极寻(xún)求新打法(fǎ)。

券商收(shōu)集数据难

托管责任边界待明确

近期，有托管资 格的券商都显(xiǎn)得(dé)十分(fēn)忙碌，因为《指引(yǐn)》中多款条(tiáo)文均私募运作指引完成“满月”考 券商代销更规范托管责任边界待明确要求压实托管人的投资监督责任，比如净值(zhí)复核、嵌套 投资(zī)管理(lǐ)、巨额赎回事前协商等。

业(yè)内人士称，为(wèi)履行(xíng)好(hǎo)相应职(zhí)责，如今券商托管业务对私募管理人及其产品数据的准确性、可信性要求更高。

一家中型券商资产托管(guǎn)部人士表示，《指引》出台后，在收集私募数据时，托(tuō)管业(yè)务对(duì)于数据发送主体、数据发送频率、数据内容等(děng)给予了更多的精(jīng)力去核对(duì)。

在实操 层面，券商收集数据时仍面(miàn)临不小的难点：一方(fāng)面，是规则还不够明晰；另一方面 ，是各家私募基金管理人、托管(guǎn)人的做法存在差异，未形成统一标准。因此，出现了券商收集数据难、管理人(rén)不理解等(děng)问题。

以“嵌套投资
管理”为例，《指引》称(chēng)“私募基金不得通过设置复杂架构、多层嵌套等方式规避监管要求。”前述中(zhōng)型券商(shāng)资产托管(guǎn)部人士告诉证(zhèng)券时报记者，由于目前托管人仅能获取到 托管产品的投资者 信息以及(jí)投资下层标(biāo)的的(de)信息，如果底层标的不配合(hé)提供估值表，那么券商的穿透(tòu)核查存在一定困难，无法(fǎ)判断整个链条的(de)投资层级。

该人士建议，监管能够统一标准，通过深证(zhèng)通由各托管外(wài)包服务机构(gòu)共享基 金(jīn)之间的投资层级关系以(yǐ)及标准接口的估值信(xìn)息，有(yǒu)助于托管人有效开展嵌套层级管(guǎn)理及产品穿透核查的工作。

另有(yǒu)券商托管部人(rén)士(shì)也谈到，监管对(duì)嵌套投资管理(lǐ)问题没有给出明确(què)指引，因此各家券商(shāng)的合规把控(kòng)尺度存在差异(yì)。

券商数据(jù)收集难(nán)，还体现(xiàn)在(zài)因合规(guī)需(xū)要，展业效率有限(xiàn)。《指引》第六条明(míng)确，“除
私募基金管理人、与其签署(shǔ)该(gāi)基金代销协议的基金销售机构外，任何机构和个人不(bù)得
展示和传(chuán)递基金净(jìng)值等业绩(jì)相关信(xìn)息”。前述中型(xíng)券商(shāng)资产托管(guǎn)部(bù)人士表示(shì)，这意(yì)味着券商获取私募净值等(děng)业绩相关(guān)信息仅能“自收自(zì)用”，“无论(lùn)我们是(shì)挨个(gè)向私募基金管理人做完合格投资者(zhě)认定再收(shōu)集(jí)数据，还是自建数据收集、清洗、分析的系统，人(rén)力成本和业务成本都大幅增加”。

如何对 私募(mù)基金(jīn)海量数据穷尽手段抓取、如何识别(bié)私募(mù)基金管理人(rén)或产品的风险……是(shì)托管机构圈内持(chí)续关注的话(huà)题，这关系到履职尽责。随着私募基金强监管(guǎn)成(chéng)为主基调，监管层(céng)亦持续压
实托管方责任(rèn)。有受访的券(quàn)商人士呼吁，托(tuō)管业务的职责边界亟待进一步明确。

券商及时规范(fàn)销售

展业逻
辑迎来新变化

受《指引》规(guī)定的影响，过去一段时间，具有基金(jīn)销售角色的券商同样需要对“产品引(yǐn)入环节”“销售环(huán)节”进行调整适应。

在产品引入及(jí)筛选方面，《指引》有关(guān)限制私募产(chǎn)品净值发布的规定(dìng)，使得代销机构会否因(yīn)缺少业绩参考而难以筛选私募产品成为市场担忧。证券(quàn)时报记者(zhě)采访了解到，短期内，代销机构当(dāng)然受到一定(dìng)影响，但比较有限(xiàn)；长期来看，新的(de)展业逻辑反而可能 被催生。

一名接近监管(guǎn)层的券商人士表示，按照实质重于形(xíng)式的原则，销售机构
引(yǐn)入产品代销尽调时，管理人可(kě)以提供相关(guān)基金业绩信息(xī)，但不能一直提供，建议提供产品成立至(zhì)尽调时点的业绩信息。

某大型券商的私(sī)募业务人(rén)士向(xiàng)证券(quàn)时报记者称，未来一年 ，券 商仍(réng)会沿袭成熟(shú)的(de)私募(mù)产品筛选流程和标(biāo)准。短期(qī)内(nèi)，基金净值披(pī)露新规对产品筛(shāi)选的影(yǐng)响有限；长期看，代销(xiāo)机构的筛选(xuǎn)逻辑
会向私募基金(jīn)评价(jià)转向，持牌评价(jià)机(jī)构(gòu)的分量会逐渐加重。此(cǐ)前，已有业(yè)内(nèi)人士表示，除关注产(chǎn)品净值和投资收益外，还会关注(zhù)信用风险(xiǎn)，预(yù)计 未来(lái)私募产品引入的维度将会更加(jiā)多元化。

在销售环节方面，近期券商已做出了规范(fàn)。华北地区某(mǒu)大型券商(shāng)机构销(xiāo)售人士向证券时报记者直言，《指引》使券商机构销售更加(jiā)严格遵守信息(xī)披露规定，同时(shí)也强化了合规管理程度。

据证券(quàn)时报记者多方采访(fǎng)了(le)解(jiě)，券商在销售(shòu)环节(jié)禁止向(xiàng)大V、公众号、第三方网站等无差别披露净值；向 金融机(jī)构路(lù)演时，会确保对方代表(biǎo)公司洽谈业(yè)务，范围包括代销、FOF（基金中的基金）产品投资、自营资金(jīn)投资等，确认后(hòu)可以免除适当性，直接认定专业投资者。另(lìng)外，券商(shāng)在代销新产品中 ，当产品没 有历史
业绩(jì)时(shí)，可以展(zhǎn)示(shì)同策(cè)略的产品业绩，但(dàn)会隐藏(cáng)产品名称和代码。

上述某大型券商机构销售人(rén)士认为，由(yóu)于不能随意提供私募产品的业绩信息(xī)，券商机构(gòu)销(xiāo)售(shòu)需(xū)要通过提供更高质量的服务吸引客户和(hé)维护客户，比如加(jiā)强投研服务、提供(gōng)更(gèng)加个性(xìng)化和专业的咨询等。

投(tóu)资条线也深有“痛感”

提升投研实力更(gèng)显关键(jiàn)

《指引》发布实施后，除(chú)了托管条线、代销条线，券商的投资条线也(yě)有了“痛感”。以券商资管中的私募FOF管理人为例，受《指引》第六条有关私募(mù)净(jìng)值披露规定的影响，私(sī)募 FOF管理人(rén)获取私募产品业绩信息的业务成(chéng)本也随之大增。

北方地区某中小券(quàn)商(shāng)资管人士向证券时报记(jì)者表(biǎo)示，《指引》实施(shī)后，降(jiàng)低了私(sī)募净值数据的(de)易(yì)得性(xìng)，增加了(le)私募FOF管理人筛选 和对比私募基金的(de)难度。不过(guò)，他也充分肯定《指引》的价值，认为(wèi)私(sī)募基金信息披露规范性的整(zhěng)体提(tí)升，以及有关强制(zhì)私募证 券基(jī)金进行托管的要求，都对FOF管理人形成了利好。

华中地(dì)区某中小券商的资管人士(shì)也表(biǎo)示(shì)，无论(lùn)是配置策略框架的(de)优化 ，还是对具体管(guǎn)理人及产品的筛选，私(sī)募FOF管理(lǐ)人的实操难度都有所增加。

该人士坦言，虽然和同业做(zuò)了较多交流(liú)，但目前应对方法(fǎ)比较有限，除建立自己的私募数据库外，另一做法是尽可能让管(guǎn)理人和销售机构建立(lì)委托关系，“但无论采取哪种方式，相关(guān)的成(chéng)本和(hé)难度都不容(róng)忽(hū)视”。为此，他也建议，未来(lái)在优化政策(cè)的方向上，可以规范和完善相关净值信息(xī)的使用者制度，而不应过多限制数据来源(yuán)。

针对上述困境(jìng)，前述北方地(dì)区某中小券商资管人士则认为，核心应(yīng)对措施在于提升自身投研实力(lì)，加大(dà)对相关(guān)人(rén)员、信息系统的(de)投入，加强调研，建立自己的数据(jù)库和评价体(tǐ)系。

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