老乡鸡等餐饮企业IPO失败启示录：打铁还需自身硬

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蓝鲨导读：高昂的上市(shì)失败代价

作者 | 陈世锋

编辑 | 卢旭成

二度冲击(jī)上市的小(xiǎo)菜园(yuán)终于如愿以偿。

前不久，中(zhōng)国证监(jiān)会披露了关于 Xiaocaiyuan International Holding Ltd．（小菜园国际控股有限公司，以下简(jiǎn)称“小(xiǎo)菜园”）境外发行上市备案通知书。公告显示，公司拟发行不超过2.18亿股普通股并在香(xiāng)港联合交(jiāo)易所上市。

今年以来，小菜园(yuán)两度(dù)冲刺IPO。1月16日，小(xiǎo)菜(cài)园就首次(cì)递表港交所，6个月(yuè)过期失效后，又在7月16日再次递(dì)表港交所，并(bìng)最(zuì)终(zhōng)获备案发行。

进入2024年，餐饮企业IPO的数(shù)量并不多。除了小菜园外，仅有(yǒu)绿茶餐厅(tīng)6月19日第四次递表港(gǎng)交所在市场上掀起微澜。

事实上，餐饮企业(yè)一直存在(zài)上市难的问题。抛开所谓的(de)“红黄灯”政策限制外，在港股上市也并不容易。在港交所2600多家(jiā)上市公司中，餐(cān)饮(yǐn)行(xíng)业上市公司(sī)的占比仅有0.27%。

回头来(lái)看，中国餐饮企业(yè)共有三次(cì)上市(shì)潮：

第一次大约在2008年前后，全聚德、味千拉面（中国）上市，拉开(kāi)了中国餐饮首次上市帷幕，但在2009年湘鄂情登陆A股后很快终结。

第二次大(dà)约在2015年前后，呷哺呷哺、周黑鸭、海底捞等企业纷纷在(zài)港股上市，绝味食品（维(wéi)权）成(chéng)功登陆A股。

第三次大约在2020年左右，九(jiǔ)毛九、达美乐(lè)中国等(děng)成功登陆港股，老乡鸡、老娘舅、捞王、七欣天、乡(xiāng)村基(jī)等接二(èr)连三递交招股书。

然(rán)而，这波声势浩大的餐饮企(qǐ)业上市潮在2023年几乎已经落下(xià)帷幕，有企业选择主动终(zhōng)止，也有放弃主板转道新三板……餐饮企业想要上市(shì)果真很难。

打铁还(hái)需自身硬

有人将(jiāng)餐饮企业上市难(nán)归结为政策限制，但归根结底还在于餐饮企业(yè)本身(shēn)存在着不小的(de)问题(tí)，自身实力不够硬。

比如，老乡鸡曾被业(yè)内寄予厚望，被称为“中式快(kuài)餐第一股”的种子选(xuǎn)手，但证监会(huì)的质询让老乡鸡的经营状况暴露在(zài)世(shì)人眼中。尤(yóu)其是在上市的重要关头，老乡鸡被(bèi)爆出报告期三年累计共有1.6万人次(cì)未交社(shè)保(bǎo)、2.45万人(rén)次未缴纳公积金(jīn)，深陷负面舆论漩涡。

这(zhè)仅仅是餐饮企业在上市之前必须要考虑的(de)一个(gè)问题。实际上，纵观未能如愿上市(shì)的餐饮(yǐn)企业，可能都存在如下通病：

1、家族企业为主。餐饮企业创始人大多(duō)出身于草根，普遍存在家(jiā)族(zú)式(shì)的管理方(fāng)式，且家族股权重度偏(piān)高，即便是经过上市稀释后，创始(shǐ)人家族依(yī)然把(bǎ)控着公司的管理权、话语权。

比如(rú)，老(lǎo)乡(xiāng)鸡很少对外融资，其招(zhāo)股书显示，束(shù)从轩(xuān)、妻子张琼、儿子束(shù)小龙(lóng)、儿(ér)媳董雪、女儿束文，5名家族成员为公司实际控制人。创始人(rén)束从轩担任董事长，其子束小龙(lóng)担(dān)任副董事长、儿媳董雪担任董事和副总(zǒng)经理，二人与束从(cóng)轩女儿束文通过合(hé)肥羽壹、青岛束(shù)董合计持有(yǒu)老乡鸡61.55%的股权，另外束小龙和束文合计直接持股29.77%，三人共(gòng)持(chí)有老乡鸡91.32%的股(gǔ)份。

值得注意的是，创始人(rén)束从轩并未(wèi)持股，但持(chí)有绝对话语权。招股书中表示，为了(le)进一步巩固(gù)家(jiā)族成员对公司的控(kòng)制关系、保持公司治理的平稳运行，公司实控人签(qiān)署(shǔ)了《共同控制协议》，约定在董事会、股东(dōng)大会提案及表决时保持(chí)一致意见，如不能达成一致意见的(de)，以束(shù)从轩的意(yì)见为准。

而即便是经过多(duō)轮融资的德州扒(bā)鸡，在IPO之前，崔贵(guì)海、崔(cuī)宸、陈晓静持股比例分别(bié)为25.06%、22.22%和2.22%，而这三人是一家人，也是共(gòng)同(tóng)实际控(kòng)制人。在招股书(shū)的风险提示中，德州扒鸡也表示，“如(rú)果内部控制制度不(bù)能得到有效执行，可能会使法(fǎ)人治理结构不能有效发挥作用。”

2、地域性扩张难题。中式餐饮，几乎都有明显的地域特色，这与中国人的口(kǒu)味差异不无(wú)关系，也为餐饮(yǐn)企业的连锁化扩张带来不(bù)小的困(kùn)难(nán)。

比如，老乡鸡主要经营肥西老母鸡汤(tāng)、凤爪蒸豆米(mǐ)、梅菜扣(kòu)肉、葱油鸡、鸡(jī)汤娃(wá)娃菜、农家蒸蛋等特色菜品以及(jí)面食、粥品、饮料等，并开了近千家门店(diàn)。但值得注意的是，拥有近千(qiān)家门店的老乡鸡仅覆盖8座城(chéng)市，且大部分新增(zēng)门店仍然开在安(ān)徽省内(nèi)。除了华(huá)东地区(qū)的江苏、湖北、上海等城市，老(lǎo)乡鸡在其他城市的门店数(shù)量(liàng)均低于20家(jiā)。

老娘舅以“招牌(pái)米饭+中餐主菜”为中心，但(dàn)截止(zhǐ)招股书申报的2022年6月，老娘舅在长三(sān)角区域共开设了391家“老娘舅(jiù)”品牌连锁中(zhōng)式快餐门店。其招(zhāo)股书数据也显示(shì)，过(guò)去几年(nián)仅(jǐn)浙江地区在公司总营(yíng)收当中的贡献度就(jiù)达到(dào)了近60%，如果再(zài)加上(shàng)江苏这一数字将能(néng)达到(dào)90%，营收(shōu)占比很明显集中在江(jiāng)浙两(liǎng)省。

而佐餐卤(lǔ)味德州扒鸡，主要实行直营+经(jīng)销双轨并行的销售模式，但是无论是直(zhí)营店情(qíng)况(kuàng)还是(shì)加盟商，山东都占据绝(jué)对优势，2022年上半年，其90家直营门店中有(yǒu)80家来(lái)自山东省(shěng)，485家(jiā)加盟店山东省占了372家。

即(jí)便是标准化(huà)程度较高的火锅业态，七欣天的绝大多数门店在包括(kuò)江苏在内的华(huá)东地区（230+），捞王的大部分(fēn)门店分布江浙沪地区（120+）。

这意味着，一旦餐饮企业的布(bù)局重(zhòng)心区域发生严重事件，将会对企业的经营(yíng)造(zào)成(chéng)不小的问题（比如疫情期(qī)间上海(hǎi)封控等。）

3、餐厅运营房(fáng)租、人工成本高。对(duì)于中式餐饮来说(shuō)，由于消费者对于色香味等方面的追求，导致餐厅经营离(lí)不(bù)开经验丰(fēng)富的厨师，新鲜的食材，加上每隔几年一次的重新装修，以及优势门(mén)店位置的选(xuǎn)定，这都会餐厅运营带来巨大的成(chéng)本压力。

在此情(qíng)况下，一(yī)些餐饮企业(yè)采取了“外包”的(de)方式(shì)以降低员工社保等方面的成本(běn)。比如(rú)，七欣(xīn)天在2020年选择与第(dì)三(sān)方人力公司(sī)合作，外(wài)包(bāo)员工(gōng)成本在集团员工总成本中(zhōng)的占比从(cóng)2020年的18.9%持续攀升至2021年(nián)三季度(dù)末的(de)48%，成为七欣天集(jí)团劳(láo)动力的主要来源。

不过(guò)，劳务外包极有可能产生企业与正式员工(gōng)之间的(de)纠纷，此(cǐ)前，老乡鸡招股书中1350名劳务派遣人员(yuán)中，978人为公司前员工(gōng)曾引发质疑，认为老乡鸡IPO前(qián)，存(cún)在强行要(yào)求员(yuán)工转劳务派遣迹象。

然而，即便是采用了一些降本的措施，餐饮企业(yè)的业绩并没有得到明显改善(shàn)。比如，老(lǎo)乡鸡报告期(qī)内的毛利率分(fēn)别为20.61%、19.04%、19.10%和18.91%。老娘舅报告期内综合毛利率分别为17.76%、14.58%、16.40%和12.32%。作为高端火(huǒ)锅品牌，捞王的净利润率从2019年开始一(yī)直在(zài)下滑，2021年(nián)上半(bàn)年的净利润率仅为3.3%。

4、食品安全问题频出。食品安全不仅是消费者最关注的问题，也影响(xiǎng)到餐饮企业的信誉和长(zhǎng)期发展，也是餐饮企业能否上(shàng)市的重要原(yuán)因(yīn)之(zhī)一。

但(dàn)实(shí)际上，千防万防，食品安全难防。比如，七欣天以海鲜(xiān)火锅而著称，即便是(shì)具备了原料端的供(gōng)应链(liàn)壁垒，海鲜难以保存的原材料属性仍旧成为七欣天无法完全规避的隐患。公开报道显示，七欣天多次因(yīn)食品安全问题被处(chù)罚或(huò)投诉。

老(lǎo)乡鸡也同样如此。从创立至今，老乡鸡包办了从养殖基地-中央厨房-冷(lěng)链物流-餐饮门店的所(suǒ)有(yǒu)环节，是(shì)行业内唯一的全产业链模(mó)式。但根据招股书，2019-2022年上半年，老乡鸡因食安等问题(tí)的赔(péi)款罚款支出分(fēn)别为186.49万元、389.27万元、646.12万元、228.53万元(yuán)。

高昂的失(shī)败代价

在明知自身实力不足的(de)情况下，餐饮(yǐn)企业依然决然提交申请，最终上市(shì)未果，“带病申报”“侥(jiǎo)幸(xìng)闯关”的企业或将付出高昂的代价。

以老乡鸡为例，其披露的招股书显示，2019年末、2020年末和2021年末，老乡鸡员工总数(shù)分别为12844人(rén)、15400人(rén)和14503人，其中未缴(jiǎo)纳社(shè)保（养老、医疗、失业、工伤、生育五项保险(xiǎn)）的人数分别(bié)为8035人、6135人、1874人(rén)，未缴(jiǎo)纳比例分别为62.55%、39.84%和12.92%；未(wèi)缴纳住(zhù)房公积金的人数(shù)分别为12844人、9731人和2012人(rén)，未缴纳比例分(fēn)别为100%、63.18%和13.87%。

综合来看，报(bào)告期三年老乡鸡累计共有1.6万人次未交社保(bǎo)、2.45万人次未缴纳(nà)公积金。当老乡鸡社保欠缴问题被招股(gǔ)书搬到了台面，甚(shèn)至在登上了微博热搜，不论后续其是否成功上市，为员工补缴(jiǎo)社保都是不可避免的事(shì)情。

据其更新的招股书，2019年至2021年(nián)间，老乡鸡需为员工补缴(jiǎo)的“五险一金”的金额分别为5202.91万元、2699.13万元、164.99万(wàn)元(yuán)，合计为8067.03万(wàn)元。（若据安徽合肥市的社保(bǎo)缴纳比例计算(suàn)，补缴的金额可能更多。）在此期间，老乡鸡的净利润分别为(wèi)1.61亿元(yuán)、0.95亿元、1.39亿元。这意味(wèi)着，如(rú)果补缴社保，老乡鸡的净利润将会是1.06亿元、0.68亿元、1.23亿元。对于拥有近(jìn)千(qiān)家们的老乡鸡(jī)来说，不能不让人(rén)质疑其盈利(lì)能力(lì)。

除了必须解决的合规老乡鸡等餐饮企业IPO失败启示录：打铁还需自身硬问题外，一些餐(cān)饮企业还有麻烦缠(chán)身。比如老娘舅，之(zhī)所以急匆匆上市，是因为(wèi)实控人对赌压身。据其披露的(de)招股书，2020年9月至11月期间，老娘舅先后两次增资扩股，引进机构投资者，共计(jì)募资约2亿(yì)元。老娘舅创(chuàng)始人杨国民与投资(zī)机构源钰投资、城霖投资、城(chéng)卓投资、城锦投(tóu)资、瑾汇(huì)投(tóu)资、合沁(qìn)兴、基石投资等签署(shǔ)了对赌协议，如(rú)果老娘(niáng)舅未能在2022年底(dǐ)前提交首次公开(kāi)发(fā)行上市申报材料(liào)或(huò)2025年底完成IPO上市，投资方有权要求杨国民回购其股权。若2025年底，老娘(niáng)舅未能上市，按照通常8%的收益率，杨国民需要(yào)用2.6亿元进行回(huí)购。

因此，保荐人撤销而终止IPO的老娘舅(jiù)，火(huǒ)速转道新三板，然后又毫无拖泥带水申请北交所的上(shàng)市。但值得关注的是，北交所上市也并不容易。老娘舅方面表(biǎo)示，公司目前为基础层(céng)挂牌公司，须进入创新层后方可申报公开发行(xíng)股票并在北交所上市，公(gōng)司存在因未能进(jìn)入创新层而无(wú)法申报的(de)风险。老娘舅目前挂牌(pái)尚不满(mǎn)12个月，须在挂牌满12个月后，方可申报公开发行股票并在北交所上市。这意味着，老娘舅IPO前途未卜，仍有困难。

为了冲击上市，付出对赌代价，最终可能成为资本的牺牲品，之前张兰就是这样丢(diū)掉了俏江南。

此外(wài)，保荐机构的顾问费(fèi)、辅(fǔ)导费、咨(zī)询(xún)公司的报(bào)告等支出(chū)，对于餐饮企业而言也是(shì)一笔(bǐ)不小的支出。据(jù)今(jīn)年2月深圳市证券业(yè)协会发布的《证券发行中介机构收费(fèi)机制研究(jiū)》，投行(xíng)在IPO项目中一般向客户收取的费用主要包括财务顾(gù)问费用、辅导费、保荐(jiàn)费、承销费、持续督导费(fèi)五类(lèi)。其中，保荐费的收费金额一(yī)般为一(yī)次性(xìn老乡鸡等餐饮企业IPO失败启示录：打铁还需自身硬g)收取数百(bǎi)万元不等（或可(kě)在审核期间内分期支付）；承销费的(de)收(shōu)费一般按约定的承销(xiāo)费率×融资(zī)规模收取，费率一般在5%-10%，且通常会设定(dìng)保底承销费。

消费不振的市场环境下，要付(fù)出如此高上市成本的(de)餐饮企业需三(sān)思而(ér)慎行。

小结(jié)

对于餐饮行(xíng)业而言(yán)，尤其是快餐(cān)赛道，本身就是“薄利多(duō)销(xiāo)”的生意。2020年以来，疫情的不(bù)确(què)定性导致客流急(jí)速下(xià)降，资金承压(yā)非常大。到了今天，受整体消费(fèi)环境的影响，一些餐饮企业仍然面临(lín)着盈(yíng)利的困境(jìng)。上市(shì)就成为很(hěn)多餐饮企业为品牌“找钱”，加速扩张(zhāng)形成规(guī)模效应的重要路径。

但事情并没有那(nà)么(me)简单。餐饮要想上市(shì)成功并不容易(yì)，很多(duō)餐(cān)饮都(dōu)“死”在了上(shàng)市这条路上。除了俏江(jiāng)南，还有谭鱼头。创始(shǐ)人谭长安(ān)在(zài)谈及谭鱼头之(zhī)死时反思(sī)，“当时太想上(shàng)市了。”

在如今消费不振的市场(chǎng)环境下，上市失败的(de)代价是高昂的，餐饮企业需三思而慎行(xíng)。

*本(běn)文为蓝鲨消(xiāo)费(fèi)原创，作者(zhě)陈(chén)世锋。欢迎(yíng)加蓝(lán)鲨消费首席交流官（WX:L15811243757)，关注公(gōng)众(zhòng)号：蓝(lán)鲨消(xiāo)费（ID：lanshaxiaofei)，深(shēn)度研究消费产业，记录和陪伴(bàn)新品牌成长，欢迎加入蓝鲨交流群。

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