卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？

　　来源：市值风云

　　盈利能(néng)力(lì)下降，高端化转型
亟待突破。

　　卓胜微（300782.SZ）2019年6月上市，是国内
最早(zǎo)上市的射频前端(duān)芯片公司。

　　过了约两年时间，2021年6月30日，公司市值一(yī)度高达1800亿(yì)，较发行时翻了不止(zhǐ)20倍，成为二级(jí)市(shì)场名副其(qí)实的(de)科(kē)技股“股王”。

　　而近(jìn)些年受益于政策支持及资本热潮的驱动，国内射频前端行业(yè)涌(yǒng)入大量新进者，在部分同质化严重的(de)中低端射(shè)频前端产品(pǐn)领域，本土竞争日趋激烈(liè)。

　　如今(jīn)，公司利润巅峰还停留在2021年，市(shì)值较
巅峰时期(qī)缩水近80%。

　　（来源：市值风(fēng)云APP）

　　5年营收CAGR超50%，服务安卓手机厂商(shāng)

　　射频前端芯片到(dào)底是个啥？简单说，射频前端(duān)芯片是与信号传输相关的电(diàn)子元器件，是通信系统的关键组成。

　　公 司产品主要应用于智能手机等移(yí)动
智能终端产品，其次还(hái)有智能穿戴、通信基站、汽车电子(zi)、蓝牙耳机(jī)等需要无线连(lián)接的领域(yù)。

　　多年(nián)来，海外(wài)头部射频(pín)企业凭借卓越的研发、创新和制造能(néng)力，几乎垄断了全球射频前端产(chǎn)业市场份额。

　　而本土市场中，卓胜微
是目前规模最大、盈利最强的射频前端器件企业。

　　射频前端具(jù)体包括发射通路和接收(shōu)通路，一(yī)般由滤波器 、功率放大器、射频开关、射频低噪(zào)声放大器 、双工器等芯片。

　　这其中滤波器和功率放大器是市场容量最大，技术难度(dù)更高的领域，也卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？就(jiù)是说这(zhè)两块(kuài)才(cái)最有利可图。根据招股书测(cè)算，2018年射频滤波器、射频功率放大器
的市场规模占全球射 频前端整体规模的(de)比重约为56%、21%。

　　（来源：卓胜微招股说明书）

　　但对于当时亟待转(zhuǎn)型的卓胜(shèng)微来说(shuō)，“避难就(jiù)易(yì)”也不失为一种务实的策略。公司(sī)避开了射频滤波器和功(gōng)率放(fàng)大器市场，以射频(pín)开关和低(dī)噪(zào)声放大器为(wèi)着力点，2010年公司开(kāi)始切入射频前端芯片市场。

　　很快公(gōng)司就(jiù)抱上了三星的大粗腿，三星原(yuán)本也是公司转型(xíng)前的电视芯片客户。

　　2018年公司的营收5.6亿，还下滑了5.3%，主因是三星大腿不好抱了，新品控制更加严格，三星营收占比从46%降至23%，此外竞争(zhēng)激烈导致(zhì)产品(pǐn)销量、单价下降。

　　但随后5年(nián)时间里，公司受益国产替代(dài)以及5G的持续(xù)渗透，整体营收(shōu)快速增长且在量上有明显(xiǎn)变化。2018-23年营收CAGR为51%，2023年营收43.8亿元。今年一季度，继(jì)续增长67.2%。

　　（市值风云APP）

　　公司客(kè)户覆(fù)盖的是全球
主要安卓手机厂商，近年来随着终端库存(cún)改善、安卓新(xīn)机不断涌现等，业绩有(yǒu)所好转(zhuǎn)，公司称产业逐(zhú)渐(jiàn)进入上行周期 。

　　（来源：卓胜微2023年报）

　　而同行思佳讯(xùn)却显得有(yǒu)些(xiē)黯淡，2018-23年营收CAGR仅有(yǒu)4.3%，其中2023年以及今年(nián)前(qián)三季(jì)度分别下滑13%、11%，今年(nián)前三(sān)季度营 收 为31.5亿美元(yuán)。

　　（来源：iFinD，制图：市值风云APP）

　　这其(qí)中(zhōng)主要原因是Android智能手机客户对思佳讯的(de)需求下降
，早在2019年(nián)主(zhǔ)要(yào)由于华为被列入实体名单导致当年(nián)营收下降(jiàng)12.7%。

　　此(cǐ)外思佳讯收入较(jiào)大依赖苹果（AAPL.O），一定(dìng)程度会受到苹果业绩影响，2023年苹果营收下滑2.7%。最终(zhōng)思佳讯对苹果的销售(shòu)额占比从(cóng)2018年的47%上升至2023年的66%。

　　（来源：思佳讯2023年报(bào)）

　　（来源：思(sī)佳讯2019年(nián)报）

　　在射频前端 领域，一招鲜自(zì)然(rán)是行不通的，公司需要通过加快产品性能迭(dié)代等方式推出契合市场(chǎng)需求的新产品。

　　那么在营收增长的(de)背(bèi)后，公司有(yǒu)哪些 实力作为支撑？未来有何(hé)看点？

　　向集成模组化发展，打(dǎ)造供应链(liàn)自主可控能力

　　公(gōng)司是以射频分立器件——射频开关和(hé)低噪声放大器起家，其中射频开关是公司第一大产品，2020年营收22亿，占比(bǐ)78%。

　　根据(jù)东海(hǎi)证券(quàn)，2020年公司射频开(kāi)关业务占全球的5%，排名第五，为国内射频开关龙头企业。

　　但射频前端集成模(mó)组化才(cái)是产业发展(zhǎn)趋势，因为射频(pín)前端 芯片只有不断提高集成度与性能(néng)并使(shǐ)体积小型化(huà)，才能满足终端设备小型、轻薄、功能多样化(huà)的(de)需求。

　　根据Yole Development预测，2021-26年，全球射频
前(qián)端市场年均复合增(zēng)长率为6%，其中(zhōng)主要增长(zhǎng)将来自(zì)射频模组。到2026年，射频(pín)模组、分立器件(jiàn)的(de)市
场规模占比分别为72%、28%。

　　（来(lái)源：卓
胜微2021年报）

　　在行业趋势下，公司将业务重心逐渐向滤波器、功率放大器、射频模组等较高技术壁垒领域转移。

　　公司先是通过IPO净(jìng)募(mù)资8.3亿，其中的92%用来投资技术难度更高(gāo)的滤波器芯片(piàn)、功率放大器芯片及其模组领域。最终募投项目均已在2021年底结项并已达到预(yù)期使用效益。

　　（来源：卓胜微招股说明书）

　　更重(zhòng)要的是2020年 底(dǐ)公司便(biàn)开始打造晶圆生产(chǎn)线——芯卓半导体产业化建设项目，旨在打通供需产业链。

　　目前行业正向垂直(zhí)整合方向发展且大 部分国际厂商拥有全产业链能力。这个举措将有(yǒu)助于公司构建具有自主发展能力的壁(bì)垒、建立产业经营优势以获得更大的话语权，逐渐向行业领先企业靠拢。

　　具体说(shuō)该项目先是为了实
现射频(pín)SAW滤
波器芯片和模组的产业化目标，并打造了6英寸滤波器晶圆生产线。2022年公司又(yòu)在6英寸产线基础上，逐步打(dǎ)造12英寸 IPD滤波器产品的(de)生(shēng)产制造能力。

　　为(wèi)什么是SAW射频滤波(bō)器？

　　首(shǒu)先，如前面所说滤波器是射频前(qián)端(duān)份额最大的领域，而其中SAW凭借成熟且低成本(běn)的优(yōu)势，是射频滤波器
市场份(fèn)额最大的品类(lèi)。

　　其 次SAW以及(jí)IPD滤波器，我国自给率仍然极低，多为(wèi)外采(cǎi)，国产化替代(dài)的空(kōng)间巨大。

　　2023年(nián)底，公(gōng)司的普通SAW滤波(bō)器已逐步(bù)升级到MAX-SAW。

　　公司称(chēng)MAX-SAW属高端滤波器，采用POI衬底、具有高频应用、高性能等(děng)特 性，性能在sub-3GHz以下应用可达(dá)到BAW和FBAR的水平，BAW是比SAW技术壁垒更高的(de)滤波器。

　　回(huí)过头(tóu)看(kàn)，2019年，公司实现了(le)射频前端(duān)模组从(cóng)无到有的突破。

　　从2020年至今，公司产品从分立器件到(dào)模(mó)组逐步丰富，已推出接(jiē)收端模(mó)组DiFEM、L-DiFEM、LFEM、LNA BANK、WiFi FEM、主集收(shōu)发射模组L-PAMiF、L-FEMiD等，因此射(shè)频模组销售占比也逐年提(tí)升。

　　2023年公(gōng)司(sī)的射(shè)频模组营收16亿，占比36%。

　　（来源：卓胜微(wēi)年报、Choice终端，制图：市值风云APP）

　　此外(wài)，依托(tuō)于芯卓半(bàn)导体产业化项目(mù)，2023年公司在(zài)国内(nèi)率先正(zhèng)式采用Fab-Lite经营模式。随着转型的深入，公司的供应链自主(zhǔ)可控能(néng)力有望得(dé)到提高(gāo)。

　　截至(zhì)最新公告，公(gōng)司6英寸产线的滤(lǜ)波器产品已实现高良率批量生产并处于满产状态，12英寸产线(xiàn)的(de)IPD工艺平台已于2024年第一季度(dù)正(zhèng)式转入量产阶段。

　　（来源：调研公司20240510）

　　加码研发，L-PAMiD突破(pò)从0到1

　　除了接收端模组外，值得一提(tí)的(de)是，在国内(nèi)射频前端最具挑战的发射端L-PAMiD模组产品上(shàng)，公司已经(jīng)实现从“0”到“1”的(de)突(tū)破，目前处于工程样品阶段。

　　L-PAMiD集成射频功率放大器、射频开关、低(dī)噪(zào)声(shēng)放大器、发射及接收(shōu)滤波器/双工器等器件，是所有射频(pín)模组(zǔ)类(lèi)别中技术难度最大、集成度最高的模组(zǔ)。

　　（来源：调研公告20240429）

　　不过之前国内友商唯捷创芯（688153.SH）已率先突破(pò)L-PAMiD模组(zǔ)相关工艺技术。此外今年(nián)4月30日，慧智微-U（688512.SH）称其中高频(pín)L-PAMiD产品已(yǐ)小规模量产。

　　研发投入上，公司不断加码，尤其是2023年研发费用涨至6.3亿，对应研发(fā)费用率为14%，比率上赶超同行，今(jīn)年一季度研发(fā)费用率为22.6%。

　　（来源：iFinD，制图：市值风云(yún)APP）

　　结构上，与思佳讯相似，公司研发第一大投入是人力成本，2023年公司研发人员占比54%，当年研发人员薪酬占研发费用比(bǐ)重为54%。

　　2023年思佳讯披露(lù)工程、技(jì)术人员占比(bǐ)为33%。

　　（来源：卓胜微2023年年报）

　　盈利能力下降，高端化亟(jí)待突破

　　2022年以来公(gōng)司毛利率、净利率(lǜ)不断下降，思(sī)佳讯也出现这种趋势，但公司下
降的幅度比思佳(jiā)讯(xùn)大。

　　主因在于公司还处在转型期，高端(duān)、高毛利产品占比较 低，竞争加剧下，低毛利产品价格下降拉低盈(yíng)利(lì)水平，半导体产业化项目(mù)也(yě)在侵(qīn)蚀利润(rùn)。此外2022年还有因(yīn)消费疲(pí)软(ruǎn)产(chǎn)品大额减值、上市政府补(bǔ)助(zhù)减少的原因。

　　（来源(yuán)：卓胜微2023年）

　　从(cóng)2023年思佳讯年报来(lái)看，其毛(máo)利率(lǜ)下降的主要原因是销量减少、发生相关减值以及产品销售价格下降。

　　（来源(yuán)：思佳(jiā)讯年报）

　　未来，随着智能手(shǒu)机、平板
电(diàn)脑的性(xìng)能差异逐渐缩(suō)小，下(xià)游市场(chǎng)竞争只会愈发激烈，公(gōng)司的高端化转型亟(jí)待突破。

　　目前在毛利(lì)率水平上(shàng)，公司与思(sī)佳讯相当，2024财(cái)年一季(jì)度均(jūn)在(zài)42%左右，当期公司净利润(rùn)为2亿。净(jìng)利率上，公司稍(shāo)逊(xùn)色一点，2024财年一季度约为17%，比思佳讯约低3个百分点。

　　（来(lái)源：iFinD，制表：市(shì)值风云APP）

　　从负债来看，2018-21年，公司有息负债率竟然几乎为0，今年一季度(dù)提高至5.4%。前面提到的半导体(tǐ)产(chǎn)业(yè)化项目截至2023年底花费近68亿，除了定(dìng)增募集来(lái)的30亿，剩下的主要由这些年赚的利润(rùn)补齐，所以公司的分红率较低(dī)。

　　（来源：市值风云APP）

　　近五年(nián)，公司(sī)累计扣非净利润为56亿，上(shàng)市(shì)以来(lái)累计分红8.3亿，分(fēn)红募(mù)资(zī)比(bǐ)为21%。

　　（来源：市值(zhí)风云APP）

　　2022年以及2023年，公(gōng)司ROE分别为13.1%、11.8%。截止(zhǐ)8月23日收盘，公司PB为3.5倍。

　　（来源：市值风云APP）

　　目前(qián)实控(kòng)人许志翰、冯晨晖、唐壮共同(tóng)控制公司33.36%的表(biǎo)决权。

　　值得注意的是(shì)2023年(nián)6月唐壮(zhuàng)因(yīn)离婚将其持有(yǒu)的公司(sī)6.14%的股权过(guò)户(hù)至易戈兵女士名下，当时这起34亿离 婚减持行为也引起市(shì)场(chǎng)一片哗然。

　　根据(jù)约(yuē)定，易戈兵(bīng)每年可出售(shòu)的股份(fèn)数量不得超过这次受让股份总数量的(de)10%，也(yě)就是公司股份(fèn)的(de)0.6%。

　　（来源：Choice终端）

　　免
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责任(rèn)编辑：杨红卜

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