美联储降息将至！美债录得连续第四个月上涨，后续该如何投？

美债(zhài)市场(chǎng)反弹后，后续还有哪些风险？

在今年年初的美联储降息(xī)交易中，美债市(shì)场始终跑在各
市场最前端(duān)，对美联储降息幅度和时点的押注(zhù)，更甚(shèn)于股市(shì)和汇市投资(zī)者。由此(cǐ)，在美联(lián)储降(jiàng)息预期重燃(rán)后，美债市场就随即反弹。

眼(yǎn)下，在
9月美联储降息基本已无悬(xuán)念的背景下，美 债市场迎来第四个月连涨，创下三年来最长(zhǎng)月线涨势。但有市场人(rén)士
担心，美债(zhài)市场再一次过度押注和计价了美联储降息前景，尤(yóu)其是短债后续存在(zài)回调风险。更有分析师认为，即使美(měi)联储即将开启降息周期，在经济前景不确定以及高通胀仍将持续的背景下，传统的股债60/40投(tóu)资策略中的(de)40%债券部分，可以部分由大宗(zōng)商品替换(huàn)。

美债录得连续四个月上涨(zhǎng)

根(gēn)据彭(péng)博(bó)美债总回报指数，截至8月28日，美债本月的总体回报率(lǜ)为1.7%，有望(wàng)实现连续第(dì)四个月的上涨(zhǎng)，今年累计(jì)涨幅达到(dào)3%。

其中，对利率最(zuì)为敏感的(de)短(duǎn)期美债涨幅最为显著。根(gēn)据媒体汇(huì)编(biān)数据，8月(yuè)，投资于短期美(měi)债的货(huò)币市(shì)场基金录得1060亿美元(yuán)的资金净流入，使(shǐ)这
类基金总资产 规模(mó)达到(dào)6.24万亿美元的(de)历史新高。

受此推(tuī)动，两年期美债收益率今日下午
已跌至约(yuē)3.9%，仅比十年期美联储降息将至！美债录得连续第四个月上涨，后续该如何投？美债收益率高出不到2个基点。而(ér)在2023年3月(yuè)，两者利差一度超过100个基点，录得1981年以来最严重(zhòng)的收益率曲线倒挂(guà)。债券交易员目前(qián)押注，美(měi)联储年内将降息约100个基点，这意味着从9月到12月的(de)每次美联储政策会议上都有可能宣布
降息，其中(zhōng)一次更可能单次降(jiàng)息50个(gè)基点。

美(měi)债市 场可能过度(dù)定(dìng)价美联储降(jiàng)息

由于美债(zhài)投(tóu)资者目前的押注与今年年初时同样激进，不少市场人士担心，美
债本轮反弹可能已经过度计价降息(xī)前景。未来的(de)风险在于(yú)，如果美国劳动力市场(chǎng)在此后保持稳定，那么美联储降息的速(sù)度可能会慢于债市普遍预期。比如，美东
时间周四 （8月29日），美(měi)国第(dì)二季度(dù)国内生产总值（GDP）和每周初请失业金人(rén)数显示(shì)经济强劲，美债价格就应声下跌，收(shōu)益率上(shàng)升。本周五（9月6日），美国(guó)又将公布8月非农就(jiù)业数据。美国银行(xíng)的利率策(cè)略师斯威布（Meghan Swiber）表示：“我对美债市场情绪的转变如(rú)此之快、之猛烈感到惊讶，但目前的数据(jù)无法完全证明美联储(chǔ)今年会迅速(sù)、激进(jìn)降息。”

尤(yóu)其是，不少分(fēn)析师认为，短(duǎn)期美(měi)债可能很快将回吐近期(qī)涨幅。澳大利亚激石金(jīn)融集团(tuán)Pepperstone的高(gāo)级研究策略师布朗（Michael Brown）在研报中写道，美债收益率曲线重新趋陡(dǒu)化是(shì)最近(jìn)的(de)一个显著特征(zhēng)，两年期 和(hé)十年期美债(zhài)利差在上周(zhōu)结束时(shí)接近于回到正值。但鉴于(yú)市场近期对美联储降(jiàng)息
的押注(zhù)似乎有些过头，短(duǎn)期美债应该很快就会回 吐近期的涨幅(fú)，导致短期债券(quàn)收益(yì)率上升。他的基本预期(qī)，仍是美联储9月将降息25个基点。

摩根大通(tōng)也(yě)认为，投资者(zhě)应该重新布局债券(quàn)投资策略，抛售短债，转而持有(yǒu)长债。摩根(gēn)大(dà)通(tōng)分析师团队(duì)表示，在此前美联储政策紧缩时代，高收益率已经遍及(jí)各期(qī)限（几周~一年内到期）美国国库券。由于国库券对紧缩(suō)的货币政策(cè)很敏感(gǎn)，自2022年以来(lái)，美国国库券收益率升至超过5%。但随着9月降(jiàng)息(xī)临(lín)近，投资者不能再长期依赖短期国库券。该(gāi)行 预计，未来(lái)18个月，三个(gè)月期票据利率将从5.4%降至3.5%。如果美国经济放缓超预期，降(jiàng)幅可能还会加(jiā)剧。并且，在降息(xī)周期中，短期国库券表现一直不如长期美债，交易(yì)员可
能会因(yīn)为继续持有短期(qī)美债(zhài)等现金等价物而失去其他(tā)债券投资 机会。

除了重新布局长期和短期美债外，摩根大通关于固收类资
产整体投资(zī)再(zài)平衡的建议也是
基于美联储降息的
原因。该行表示，当美联储(chǔ)是因经济衰退而降息时，在固(gù)收投资(zī)方面，长期美债通常能表(biǎo)现优异，投资级债券也应是主要投资品类，高收益债券则将录得负回报。而如果美联储(chǔ)降(jiàng)息同时伴随软着(zhe)陆（经济未出现衰退且通胀走低回到目标位），高(gāo)收益债券则能够带来正回报，且收益(yì)高于美国(guó)国债。

用大宗商品取代美债？

更有甚者，美国银行的首席投资策略(lüè)师(shī)哈特内（Michael Hartnett）在近期的(de)研报(bào)中建议投资者调整传统的60/40投资组合(hé)策略，将40%债券(quàn)部分替换为(wèi)大(dà)宗商品。根据(jù)媒(méi)体数据，2024年全球股票和债券的综合回报率(lǜ)接近16%，有望连
续第二年实现增长。但哈内特称，“考(kǎo)虑到当前的全球 经济形势，大宗商品或(huò)将在(zài)未来(lái)的经济周期(qī)中表现更为优异，甚至超(chāo)过传统债券的表现(xiàn)。”

具体而言(yán)，美银认为，多重因素将继续推动大宗商(shāng)品价格走高，包括全球(qiú)债
务上升、财政赤字扩大(dà)、人口结构变化、逆全球化趋势、人(rén)工(gōng)智(zhì)能的推(tuī)广，以及各国(guó)政(zhèng)府推行净(jìng)零碳排放政策。未来(lái)十年，这(zhè)些因素叠加在一起，将持续引发通胀压(yā)力，从(cóng)而支(zhī)撑大宗商品的长(zhǎng)期牛市。因此，2020年(nián)代的大宗(zōng)商(shāng)品牛市才(cái)刚刚开始，且该资产类别自20世纪初以(yǐ)来始终维持了10%~14%的年化回报率(lǜ)。相(xiāng)较之下(xià)，30年期 美债在过去四年的投资收
益(yì)为-40%。“因此，虽然债券在经(jīng)济硬着陆背景下仍是有效的(de)对冲(chōng)股票风险的投 资品类，但在(zài)美联储降息将至！美债录得连续第四个月上涨，后续该如何投？高
通胀环(huán)境下(xià)，大(dà)宗商品更具优势，预计2020年代大宗商(shāng)品的整体收益将比美债高出40%。

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