债务化解再出“新表述”？

【天风(fēng)研究(jiū)·固收】孙彬(bīn)彬/孟万(wàn)林

摘要

近日，据财(cái)新报道，多地成立“砸锅卖铁”工(gōng)作专班(bān)，引发市(shì)场关注。

什么是“砸锅卖铁”？

“砸锅卖铁(tiě)”指的是盘活资源，核心是落实“一揽子化债政策”，通过存量资(zī)源盘活、处置进行债务化解。

这并非(fēi)政策文(wén)件首次提及。2023年12月发布的(de)“47号”文中，已然出现“‘砸锅卖铁’全力化(huà)解地方债务风险”的表述，此后，多个省份的相关文件中也已经有“砸锅卖铁”的相关表述。

如何理解“砸(zá)锅卖铁”？

从债务(wù)化解的方式来看，可以归纳为①筹集资金(jīn)偿还债务，②借新还旧、展期等方(fāng)式实现债务滚续，③争取上级财(cái)政支持(chí)或救助，④破(pò)产重整(zhěng)或清算。

“砸锅卖铁”作为(wèi)中央(yāng)政策文件(jiàn)中的表述，是自上而下(xià)推动地方各级政府进行债务化解、压实各(gè)级政(zhèng)府化债责任的形象化表述(shù)。既包含债(zhài)务化(huà)解方式①，也应该包(bāo)含(hán)各级政府动用各类资(zī)源，推动债务滚续的方式②。

为什(shén)么要“砸锅卖铁”？

首先，地方债务高企；其次，中央政府对隐(yǐn)债化解有明(míng)确要求；最后，地方财政面临较(jiào)为严重(zhòng)的压力。

盘活存量资产，做了(le)什么？

盘活存量资产可能(néng)主要有三(sān)个路径(jìng)：（1）出让行政事(shì)业单位的实物资产(chǎn)；（2）出让所持有的企业国有企(qǐ)业和金融类企业的股权；（3）利用当(dāng)地的资源，如水资源、矿资源等，进(jìn)行开发权或者(zhě)经营权的转让。

盘活存量资产的成果可能在一般公共预算收入中的国有资源（资产）有偿使用(yòng)收入和国有资本经(jīng)营(yíng)收入中有所体现。2023年绝大部分省份实现了合(hé)计数较大幅度的正增长，其中吉林同(tóng)比增长149%，青海、陕西、内蒙古、湖北增速(sù)也在50%以上。

如何(hé)看待“砸锅卖铁”？

“砸锅卖铁(tiě)”盘活存量资产，或许能够短期在(zài)局部或者边际上，改善财政和(hé)债务压(yā)力(lì)。但盘活和处置过程(chéng)对经济或(huò)者社会(huì)预期或有影(yǐng)响，“砸锅卖铁(tiě)”的同时，地方总体财政压力依然较大(dà)。

地(dì)方(fāng)化债的关键，还(hái)是在于开源、增收，增强地区经(jīng)济实力和经营效率，同(tóng)时可能也需要中央在适当的时(shí)候进一步给与支持，如增加发行特殊再融资债(zhài)、增发(fā)专(zhuān)项债、扩大专项债使用(yòng)范围等。

整体而言，这一表(biǎo)述，一方面体现政(zhèng)府化债的决心，另一方面也体现出对应(yīng)的压力。当然，考(kǎo)虑到一揽子化债等或有支持，对城投(tóu)债，我们仍然可以乐观看(kàn)待。

近日(rì)，据(jù)财新报道，重庆市璧(bì)山区等多地成立“砸锅卖(mài)铁”工作专班，引发市场关注。

1.什么是“砸锅(guō)卖铁(tiě)”？

这里的“锅”和“铁”，指的是(shì)地方存量(liàng)闲(xián)置或者使用效率(lǜ)不高的国(guó)有资源，“砸(zá)锅卖铁”指的是盘活资源(yuán)，核心是落实“一揽子(zi)化(huà)债(zhài)政策”，通过存(cún)量资源盘活、处置进行债务化解。

这是第一次出现吗？

实际上，“砸锅卖(mài)铁(tiě)”一词并非第一次出现，2023年(nián)12月国务院办公厅印(yìn)发《重点省份(fèn)分类加强政府投资项目管理办法(试行)》（即“47号(hào)文”），将天津、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、广西(xī)、重庆、贵州、云南、甘肃、青海、宁夏(xià)等12个地(债务化解再出“新表述”？dì)区列为重点省份，要求重点省份“砸锅卖铁”全力化解地方债务(wù)风险，同(tóng)时严控新建(jiàn)政府投资项目。

此后，多个(gè)省份的(de)相关(guān)文(wén)件中也已经有“砸(zá)锅卖铁(tiě)”的(de)相关表述。如2024年(nián)佳木斯市政府预算公开中提出，“通过‘砸锅卖铁’盘活行政事业和国有(yǒu)企业闲置资产、申(shēn)请特殊再融资债券等方式妥(tuǒ)善化解存量债务，确保2024年不发生债务“爆雷”事件，牢牢守住不发生政(zhèng)府债务风险底(dǐ)线。”

2.如何理解“砸锅卖铁”？

首先，我们回顾从2018年隐(yǐn)性债务认定以来，隐性(xìng)债务的6种(zhǒng)主要化解(jiě)方式，主(zhǔ)要包括：

（1）安排财政资金偿(cháng)还：安排(pái)年度预算资金(jīn)、超收收入、盘活财政存量资金等偿还的(de)债务规模；（2）出让(ràng)政府股权以及经营性国有资产权益偿还：通过出让相关股权取得收益偿还的债务规模；（3）利(lì)用项目结转(zhuǎn)资金、经(jīng)营收入偿还：由企(qǐ)事业单(dān)位利用项目结转资金、经营收入偿还（不(bù)含财政补助资金）的债(zhài)务规模；（4）合(hé)规转(zhuǎn)化为企业经营性债务：将(jiāng)具有稳定现金流的债务合规转化为企业经营性债务的规模(mó)；（5）借新还旧、展(zhǎn)期(qī)等方式偿还(hái)：由(yóu)企事业单位协商(shāng)金融(róng)机构(gòu)通过借新还旧(jiù)、展期等方式(shì)偿还的债务(wù)规模(mó)；（6）采用破(pò)产重整或清算方(fāng)式化解：对债务单(dān)位(wèi)进行破产(chǎn)重整，并按照公司(sī)法(fǎ)等法律法(fǎ)规进行清算，相应化解的债务规模。

当(dāng)前，“一揽子化债政策”之下，债务化解的方法实际可以结合上面几种隐(yǐn)债的化解方式进一步归纳为四种：

1、筹集资金偿还债务，如政府安排年度预算资金(jīn)、盘活财(cái)政存量结余资金偿还，出让(ràng)政府股(gǔ)权以(yǐ)及(jí)经(jīng)营性国有资产权益偿(cháng)还，利用项目结(jié)转资金(jīn)、经营(yíng)收入偿(cháng)还；

2、借新还旧、展期等方式实现债务滚续；

3、争取上级(jí)财政支(zhī)持或救助，如争取特(tè)殊再融资债额度、特殊新增专项债额度等，将债务显(xiǎn)性化，绑定更高层级政府的信用；

4、破产重整或清算。

“砸(zá)锅卖铁”既可以理解为上述方式1中的“筹(chóu)集资金偿还债务”，也可以理解为方式2中的通过动用各种资源“实现债(zhài)务(wù)滚续”。

因而，这一表述的背(bèi)后，本质上是中央、地方（省市县）等各级政府对于化债责任的层层压实。既要防止系统性金(jīn)融风险，又(yòu)要(yào)防范(fàn)上级政府对于下级政府无差别(bié)救助下的道德风险。要实现风险可(kě)控范围内，自上而(é债务化解再出“新表述”？r)下要求地方政府承担化债的主体责任，“谁家孩子谁家抱(bào)”，避免出现“逃废债”情形。

3.为(wèi)什么要“砸锅卖铁”？

首先(xiān)，地方债务高企。截至2024年6月末，全国地(dì)方(fāng)政府(fǔ)债务余额为(wèi)42.61万亿，城投平台有(yǒu)息债务为62.19万亿，地方政府债务负担(dān)较重。

图片(piàn)

其次，中央政(zhèng)府对地方(fāng)政府债务有监管红线。2019年，国办函“40号文”提出，“目(mù)标是10年内隐性债务化(huà)解为零”，根据推(tuī)算(suàn)，大致要求2028年隐债清零。同时，中央政府对违规新(xīn)增隐债行为(wèi)0容忍。2023年11月(yuè)，中央对8起地(dì)方隐性债(zhài)务违规新增的案例进行了通报，持(chí)续强化隐性债(zhài)务查处问责力度。

最后，地方财(cái)政(zhèng)面临较为严(yán)重(zhòng)的压力。这一点(diǎn)，我们可以通过各地审计报告、半年度预算报告观察到。

4.盘活存量(liàng)资产，做了什么(me)？

盘活(huó)存量资产，是各地政府(fǔ)化解债务的重要方式。2023年各地政府工作报告和(hé)财政预算报告中，盘活存量资(zī)产是出现频次最高的化债方式之一。

同时，也有多个省(shěng)份在2024年(nián)上半(bàn)年的财政预算执(zhí)行报(bào)告中强(qiáng)调盘活存量(liàng)资产的重要(yào)性以及未来的工作方向。

4.1. 地方盘活存量(liàng)资(zī)产有哪些方式(shì)？

2022年5月19日，国务(wù)院办公厅下发(fā)《国务院(yuàn)办公厅关(guān)于进一步盘活存量(liàng)资(zī)产扩大有效投资的意见国办发〔2022〕19号》，提出了盘活存量资产的七种方式。

重(zhòng)点分为三个方面：

一是盘活存量规模较大、当前收益较好或增长潜(qián)力较(jiào)大的(de)基础设施项目资产，包括交通(tōng)、水利、清洁能源、保障(zhàng)性租赁住房、水电气(qì)热等市政设施(shī)、生态环保、产业园区、仓储物流、旅游、新(xīn)型基础设施等。

二是统筹(chóu)盘活存量和(hé)改(gǎi)扩建有机结合的项目资产，包(bāo)括综合交通枢纽改造、工业企业退城(chéng)进园等。

三是有序盘活长期闲置但具有较大开(kāi)发利用价值的(de)项目(mù)资产，包括老旧厂房、文化体育(yù)场馆和闲置土地等(děng)，以及国有企业开(kāi)办的酒店、餐饮、疗养院等非主业资产。

4.2. 地方政府(fǔ)能够运(yùn)用哪些(xiē)国有资源？

首先，是行政事业单位的实(shí)物资产，如(rú)闲置的房屋、办公楼、土地、车辆等，方式一(yī)是直接出(chū)让，如(rú)土地的(de)招拍挂，方(fāng)式二是通(tōng)过特许经营权授予的方式(shì)，一次性或者分批获取现金流；

其次，可以通过出让所持有的企业国有企业和金融类企(qǐ)业(yè)的股权的方式(shì)，或者直接(jiē)处置(zhì)国有企业的资产来获取收(shōu)入；

再者，可以利(lì)用(yòng)当地的自然资源，如水资源(yuán)、矿资源等，进行(xíng)开发权或者(zhě)经营权(quán)的转让(ràng)。

根据(jù)各省国有资产管理情况报告显示，江苏、浙(zhè)江、广东、山东等地的地方国有资源相对较(jiào)多，资产(chǎn)总额(é)在25万亿以上。除了三资企业(yè)资产和(hé)权益(yì)之外，国有自然资源资(zī)产(chǎn)，如水、矿产、森林等经过整合开发，也可以作为(wèi)政府财政(zhèng)资金(jīn)来源(yuán)之一。

4.3. “砸锅卖铁”有(yǒu)何成果？

根据财政部(bù)《2023年政府收支分类科目》（财预[2022]107号），盘活存量资产(chǎn)的(de)成果(guǒ)可能在一般公共预算收入(rù)中的“国有资源(yuán)（资产）有(yǒu)偿使用收入(rù)”“国(guó)有(yǒu)资本经营收益”等科目(mù)中体现。

广东、山东、四川2023年一般公共(gòng)预算收入中的国有资源（资产）有偿使用收入和国有(yǒu)资本(běn)经营收入(rù)合计突(tū)破(pò)千亿，位于全国前列，河北、江苏、安徽也在(zài)七百亿以(yǐ)上。从同比增速上来看，绝大部分省份实现了(le)较大幅度的正增长，其中吉林同比增长149%，青海、陕西、内蒙古、湖北增速也在50%以(yǐ)上。

5.再看“一揽子化债政策”

5.1. 已经做了(le)什么？

2023年7月24日中央政治局(jú)会议提出“一揽子化(huà)债政策”，一系列债务(wù)置换方式相继落地：

①银行贷款置换

2023年12月8日，农行渝北支行牵(qiān)头的首笔(bǐ)5000万元(yuán)置换存量非标债务“银团贷款”，在渝北区属国有公(gōng)司重庆空港经济开发建(jiàn)设有限公司投放落地，这也是全市(shì)完成的首笔“银(yín)团贷款”置换非标(biāo)债务业务。

银(yín)行贷款置换的推进和落地，实现“以新换旧、以长换短、以(yǐ)低换高(gāo)”，有效降低企业融资成本，控制地方债务规模的增长。

②特(tè)殊再融资债

2023年四季(jì)度以来，特殊再融资债重启(qǐ)，合计(jì)发(fā)行规模14,770.99亿元(yuán)，为地方政府化债提供了重要(yào)支持(chí)。

③特殊新(xīn)增专项债

2024年6月以来(lái)，陆续有多个(gè)省份(fèn)发行新增地方政府专项债，但没有披露“一案两书”，推测或用于存量项目债务置换。从总量来看，已经达到4979.6679亿元，在除去提(tí)前批后的第二批中占比(bǐ)不低。

5.2. 如何看(kàn)待(dài)“砸锅(guō)卖铁”？

“砸锅卖铁(tiě)”盘活存量资产，或许能够短期在(zài)局(jú)部或者边际上，改善财政和债务(wù)压(yā)力。但是从整(zhěng)体财(cái)政收支和债务化解处置(zhì)的角度考(kǎo)虑，可能很(hěn)难(nán)成为主要方式(shì)。

从2024年上半年的财政表(biǎo)现上来看，盘(pán)活(huó)资产在一定程度上为一般公共预算收入提供了补充，2024年上半年绝大部分省份一般预算完成进(jìn)度正常。但是，盘活和处置过程(chéng)对经济或者社会预(yù)期(qī)或(huò)有影响，我们(men)从一般(bān)预算的税收角度(dù)观察(chá)，上半年全国税收收入同比下(xià)降(jiàng)5.6%，而且土地出让收入大幅下滑，政府性基金预算收入完(wán)成进度大部分地区都在(zài)30%以下，可见“砸锅(guō)卖铁”之后，地方总体财政依然具有较大的压力。

地方化债的(de)关键(jiàn)，还是在于开源、增收，增(zēng)强地区经(jīng)济实力和经营效率，同时可能也需要中央在适当的时候进一步给与支持，如(rú)增加发行特殊再融资债、增(zēng)发专(zhuān)项债(zhài)、扩大专项债(zhài)使用范围等。

6.小结

近日，据财新报道，多地成(chéng)立(lì)“砸锅卖铁”工作专班，引发市场关(guān)注。

什么是“砸锅卖铁”？

“砸(zá)锅卖铁”指的是盘活资源，核(hé)心是(shì)落(luò)实“一揽(lǎn)子化债政策”，通过(guò)存量资源(yuán)盘(pán)活、处置进行债务化解(jiě)。

这并非(fēi)政策文件首次提及。2023年12月发布的“47号”文中，已然出现(xiàn)“‘砸锅卖铁’全力化解地方债务风险”的表述，此后，多个省份的相关文(wén)件中也(yě)已经有“砸锅卖(mài)铁”的相关(guān)表述(shù)。

如何理解“砸锅(guō)卖铁”？

从债务化解的方式来看，可以归纳为①筹集资金偿还债务，②借新还旧、展期等方式实现债务滚续，③争(zhēng)取上级财政支持(chí)或(huò)救助，④破产(chǎn)重整或清算。

“砸锅卖(mài)铁”作(zuò)为中央政策文件中的表述，是自上而下推动地方各级(jí)政府进行债(zhài)务化解、压实各级政府化债责任的形(xíng)象化表述。既(jì)包(bāo)含债(zhài)务化解方式①，也应(yīng)该(gāi)包含各(gè)级(jí)政府动用各类资源，推(tuī)动(dòng)债务滚续的方式②。

为什么要(yào)“砸锅卖铁”？

首先(xiān)，地方债(zhài)务高企(qǐ)；其次(cì)，中央政府对隐债化解有明确要(yào)求(qiú)；最后(hòu)，地方(fāng)财政(zhèng)面临(lín)较为严重(zhòng)的压力。

盘活存(cún)量资产，做了什么？

盘活存(cún)量资产可能主要有三(sān)个路径：（1）出让行政事业单位的实物资产；（2）出让所持有的企业国有企业和金融类(lèi)企业的股权；（3）利用当地的资源，如水资源、矿资源等，进行开发权或者(zhě)经营权的转(zhuǎn)让。

盘活存量资产的成果可能在一般(bān)公共预算收入中的国(guó)有资源（资产）有偿使用收入和国有资本经(jīng)营收入中有所体现。2023年绝大部分省份实现了合计数较大幅度的(de)正增长，其中吉林同比增(zēng)长149%，青海、陕西、内(nèi)蒙古、湖北增速也(yě)在(zài)50%以上。

如何看待“砸锅卖铁”？

“砸锅卖铁”盘(pán)活存量资产，或许能够短(duǎn)期在局(jú)部或者边际上，改善财政(zhèng)和债务(wù)压力。但盘活和处置过程对经济或者(zhě)社会(huì)预期或有影响，“砸锅卖铁”的同时，地方(fāng)总(zǒng)体财政压力依然(rán)较大。

地方化债的(de)关键(jiàn)，还(hái)是在于开源、增收，增强地区经(jīng)济实力(lì)和(hé)经营效率，同时可能也需要中(zhōng)央(yāng)在适当的时候进一步给与支持，如增加发行(xíng)特殊(shū)再(zài)融(róng)资债、增发专项债、扩大专项债使用范围等。

整体而言，这一表(biǎo)述，一(yī)方面体现(xiàn)政府(fǔ)化(huà)债的决心，另(lìng)一方面也体现出对应的压力。当然，考虑到一揽子化债等或有支(zhī)持，对城投债，我们仍然可以乐观看待。

风险提示

1、数据统计或(huò)有遗漏：由于数据收集的局限性、统计方法(fǎ)的差异、信息(xī)披露的(de)不完整性或更新(xīn)延迟，可能导致部分(fēn)分(fēn)析结果存在(zài)偏差。

2、宏观经济表现超预期：宏观经济环境(jìng)和财政政策是影响债券市场的关键(jiàn)因素。如果宏观环境出现超预期的(de)变化，如经济增(zēng)长放缓、通货膨胀(zhàng)率波动或外部经济冲击等，可能会对信用值市场表现形成冲击。

3、信用风险事件发展超预期：若出现信用舆情事件，可能会对信用债市场形成短期冲击。

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