老乡鸡等餐饮企业IPO失败启示录：打铁还需自身硬

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蓝鲨导读：高昂的上市失(shī)败代价

作者 | 陈世锋

编辑 | 卢(lú)旭成

二度冲击上市的小菜园终于(yú)如愿以偿。

前不久，中(zhōng)国证监会披(pī)露了关于 Xiaocaiyuan International Holding Ltd．（小菜园(yuán)国(guó)际控股有限公司，以下(xià)简称“小菜园”）境外(wài)发行上市备案通知书。公告(gào)显示，公(gōng)司拟发行(xíng)不超过2.18亿股普通股并在香港联合交易(yì)所上市。

今年以来，小(xiǎo)菜园两度冲刺IPO。1月16日，小(xiǎo)菜(cài)园就首(shǒu)次递表港交所，6个月(yuè)过期失效后，又在7月16日再次递(dì)表港(gǎng)交所，并(bìng)最终获备案发行。

进入2024年(nián)，餐饮企业(yè)IPO的数量并不多。除了小菜园外，仅有绿(lǜ)茶餐厅6月(yuè)19日第四次递表港交所在市场上掀起微澜。

事实上(shàng)，餐饮企业一直存在上市(shì)难的问题。抛开(kāi)所谓(wèi)的“红黄灯”政策限制外(wài)，在港股上(shàng)市也并不容(róng)易。在港交(jiāo)所2600多(duō)家上市公(gōng)司中，餐饮行业上市公司的占比仅有0.27%。

回头来看，中国餐饮企业共有三次上市潮：

第一(yī)次(cì)大约在2008年前后，全聚德、味千拉面（中国）上市，拉开了中国餐饮首次上市帷幕，但在2009年湘鄂(è)情登陆A股后很快(kuài)终结。

第二次大约在2015年前(qián)后，呷哺呷哺、周黑鸭、海底捞等企业纷纷在港股上市，绝味(wèi)食品（维(wéi)权）成功登陆(lù)A股。

第三次大约在2020年左右，九毛九、达美乐中国等成功登陆(lù)港股，老乡鸡、老娘舅、捞王、七(qī)欣天、乡村基等接二连(lián)三递交(jiāo)招股书。

然而，这波声势浩大(dà)的餐饮企业上市潮在2023年几乎(hū)已经落下帷幕，有企业选择主动终止，也(yě)有放弃主板转道新三(sān)板……餐饮企业(yè)想要上(shàng)市果真很难。

打铁还需自身硬

有人将餐饮企业上市难归结为政策限制，但归根结底还在于餐饮企业本身存在着不(bù)小的问题，自身实(shí)力不(bù)够硬。

比如，老乡鸡曾被业内寄予厚望，被(bèi)称为(wèi)“中式快餐第一股”的种子选手，但证监会的质询让老乡鸡的经营状况暴露在世人(rén)眼中。尤其是在上(shàng)市的重要关(guān)头，老乡鸡被爆出报告期三年累(lèi)计共有1.6万人次未交社保、2.45万(wàn)人次未缴(jiǎo)纳公积金，深陷负面舆论漩涡。

这仅仅是餐饮企业在(zài)上市之前必须要考虑的一个问题。实(shí)际上，纵观未(wèi)能如愿上市的餐饮企业，可能都存在(zài)如(rú)下通病：

1、家(jiā)族企业(yè)为主。餐饮(yǐn)企业创始(shǐ)人大多出身于草根，普遍存(cún)在家族式的(de)管理方式(shì)，且家族(zú)股权重度偏(piān)高(gāo)，即便是经过上市稀释后(hòu)，创始人家族依然把控着公司的(de)管理权、话语权(quán)。

比如，老(lǎo)乡鸡(jī)很少对外(wài)融资，其招股书显示，束从轩、妻子张(zhāng)琼、儿子(zi)束小龙、儿媳董雪、女儿束文，5名家族成员为公司实际控制人。创始人束(shù)从轩担任董事长，其(qí)子束小龙担任副董事长、儿媳董雪担任董事和(hé)副总经理，二人与束从轩女(nǚ)儿束文通过合肥羽壹、青岛束董合(hé)计持(chí)有老乡鸡61.55%的股(gǔ)权(quán)，另外束小龙和束文合计直(zhí)接(jiē)持股29.77%，三人共持有老乡鸡91.32%的股份。

值得(dé)注意(yì)的是，创始人束从轩(xuān)并(bìng)未持(chí)股，但持有(yǒu)绝(jué)对(duì)话语权。招股书中表示，为了进一步巩固家族成员对公司的(de)控制关系、保持公司治理的平稳运行，公司实控人签署了《共同控制协议》，约定在(zài)董事会、股东大会提案及表决时保持一致意见，如不(bù)能达成一致意见的，以束从轩的意见为准。

而即便是经过多轮融资的德州扒鸡，在(zài)IPO之前，崔贵海(hǎi)、崔宸(chén)、陈晓静持股(gǔ)比例分(fēn)别为25.06%、22.22%和2.22%，而这(zhè)三(sān)人是一家人，也是共同实际控制人。在招股书的风险提示中，德州扒鸡也表(biǎo)示，“如果内部控制制(zhì)度不能得到有效执行，可能(néng)会(huì)使法人治理结构不能有效(xiào)发(fā)挥作用。”

2、地域性扩张难题。中式餐(cān)饮，几乎都有明显的(de)地域特(tè)色，这与中国人的口味差异不无(wú)关系，也为餐饮企业(yè)的连锁化扩张带来不小的困难。

比如，老乡(xiāng)鸡主要(yào)经营肥西老母鸡汤、凤(fèng)爪(zhǎo)蒸(zhēng)豆(dòu)米、梅(méi)菜扣肉(ròu)、葱油鸡、鸡汤(tāng)娃娃菜、农家蒸(zhēng)蛋等特色菜品以(yǐ)及面食、粥(zhōu)品、饮料等(děng)，并开了近千家门店。但值得注意的是，拥有近千家门店的老乡鸡仅覆盖8座城市，且(qiě)大部分新增门店(diàn)仍然开(kāi)在安徽省内。除了华东地区的江苏、湖北、上海等城市，老乡鸡在其他城市的门(mén)店数量(liàng)均低于20家(jiā)。

老娘舅(jiù)以(yǐ)“招(zhāo)牌米饭+中餐主(zhǔ)菜(cài)”为(wèi)中心，但(dàn)截止招(zhāo)股书申(shēn)报的2022年6月，老娘舅在长(zhǎng)三角区域共开设(shè)了391家“老娘舅”品(pǐn)牌(pái)连锁中式快餐门店。其招股书数据也显示，过去几年(nián)仅浙江地区在公司总营收当(dāng)中的(de)贡献(xiàn)度就达到了(le)近60%，如果再(zài)加上江苏这(zhè)一数字(zì)将(jiāng)能(néng)达到90%，营收占比很明显(xiǎn)集中在(zài)江浙(zhè)两(liǎng)省。

而佐餐卤味德州扒鸡，主要实(shí)行(xíng)直(zhí)营+经销双轨并行的销售模式，但是无论是直营店情(qíng)况(kuàng)还是(shì)加盟(méng)商，山东都占据绝对优(yōu)势，2022年上(shàng)半年，其90家(jiā)直营门(mén)店中有80家来自山(shān)东(dōng)省，485家加盟店山东省占了372家(jiā)。

即(jí)便是(shì)标准化程度较高的(de)火锅业态，七欣(xīn)天的绝大(dà)多数门店在包括江苏在内的华东地区（230+），捞王的大部分门店分布江浙沪地区（120+）。

这意味着，一旦餐饮企(qǐ)业的(de)布局重心区域发(fā)生严重事件，将会对企业的经营造成不小的问题（比如(rú)疫情期间(jiān)上海封(fēng)控等。）

3、餐厅运营房租、人(rén)工成(chéng)本高。对于中式餐(cān)饮来(lái)说，由于消(xiāo)费者对于色香味等方面的追求，导致餐厅经营离不开经验丰(fēng)富的厨师，新(xīn)鲜的食材，加(jiā)上每隔几年一(yī)次的重新装(zhuāng)修(xiū)，以及优势门店位置的选定，这(zhè)都会餐厅(tīng)运营带来巨大的成本压力。

在此情况下，一些餐饮企业采取了“外包”的方式(shì)以降低员工(gōng)社保等方(fāng)面(miàn)的成本。比如，七欣天在2020年选择与第(dì)三(sān)方人力(lì)公司(sī)合作(zuò)，外包员(yuán)工(gōng)成本在集团员工总成本中的占比从2020年的18.9%持续攀升至2021年三季度末的48%，成为七欣天集团(tuán)劳动力的主要来源(yuán)。

不过，劳务外包极有可(kě)能产生(shēng)企业与正式员工之间(jiān)的纠纷，此前，老乡鸡招股书中1350名(míng)劳务派遣人员中，978人为公司前员工曾引发质疑，认为老乡鸡IPO前，存在强行要求员工转劳务派遣迹象。

然而(ér)，即便是采用了一些降(jiàng)本的措施，餐饮企业的业绩并没有得(dé)到明显改善。比如，老乡鸡(jī)报告期(qī)内的毛利率分别为(wèi)20.61%、19.04%、19.10%和18.91%。老娘舅报告期内综合毛(máo)利率分别为17.76%、14.58%、16.40%和(hé)12.32%。作为高端火锅品(pǐn)牌，捞王的净利润率从2019年(nián)开始一直在下(xià)滑，2021年上半年的净利润率仅为3.3%。

4、食品安(ān)全问题(tí)频出。食品安全不仅是消费者最关注的问题，也影响到(dào)餐饮企(qǐ)业的信誉(yù)和长期发展，也是餐饮(yǐn)企业能否上市(shì)的重要原因之一。

但实际上，千防(fáng)万防(fáng)，食品安全(quán)难防。比如，七欣天以海鲜(xiān)火锅而著称，即便是(shì)具备了原料端的供(gōng)应链壁垒，海鲜难(nán)以保存的原材料(liào)属性仍旧成为(wèi)七欣天无法完全规避的隐患。公开报道显示，七欣天(tiān)多次因食品安全问题被处罚或投诉。

老乡鸡(jī)也同样如此。从创立(lì)至今，老乡鸡包办了(le)从养殖(zhí)基地-中央厨房-冷链物流-餐饮门店的(de)所(suǒ)有环节，是行业内唯一的全(quán)产(chǎn)业(yè)链模(mó)式。但根据(jù)招股书，2019-2022年上半年，老乡鸡因食安等问题的赔款罚款支出分别(bié)为186.49万元(yuán)、389.27万(wàn)元、646.12万元、228.53万元。

高昂的失败代(dài)价

在明(míng)知自(zì)身实力(lì)不足的情况下，餐(cān)饮(yǐn)企业依然决然提交申请，最终上市未(wèi)果，“带病申报”“侥幸闯关”的企业或(huò)将(jiāng)付出高昂的(de)代价。

以老乡鸡为例，其披露的招股(gǔ)书显示，2019年末、2020年末和(hé)2021年末(mò)，老(lǎo)乡鸡员工总数分别为12844人、15400人和14503人(rén)，其中未缴纳社保（养老、医疗、失(shī)业、工伤、生育五项保险）的(de)人数分别为8035人、6135人、1874人，未(wèi)缴纳比(bǐ)例(lì)分别为62.55%、39.84%和12.92%；未(wèi)缴纳(nà)住房公积金的人数分别为12844人、9731人和2012人(rén)，未缴纳比例分别为100%、63.18%和13.87%。

综合来看，报告期三(sān)年老乡鸡(jī)累计共有1.6万人次未交社保(bǎo)、2.45万人次未缴纳公积金(jīn)。当老乡鸡社保(bǎo)欠缴(jiǎo)问题被招股书搬到了台面，甚至在登(dēng)上了(le)微博热搜，不(bù)论(lùn)后续其是否成功上市，为员工(gōng)补缴社(shè)保都是不可避免的事情。

据其更新的招股书(shū)，2019年至2021年(nián)间，老乡鸡需为员工补缴的(de)“五险一金”的金额分(fēn)别为5202.91万元、2699.13万元、164.99万元(yuán)，合(hé)计(jì)为8067.03万(wàn)元。（若据安徽合肥市的社保缴纳比例计算，补缴的(de)金额(é)可(kě)能(néng)更多。）在此期(qī)间，老乡(xiāng)鸡的净利润分(fēn)别为1.61亿元、0.95亿元、1.39亿元。这意味着，如果补缴社保，老乡鸡的(de)净利润将会是1.06亿元、0.68亿元、1.23亿元。对于拥有近千家们的老乡鸡来说，不能不让人质疑其盈(yíng)利能力。

除了(le)必须解决(jué)的合规问题外，一些餐饮企业还有麻烦缠身。比如老娘舅，之所以急匆匆上市，是因为实控人对赌压身。据其披露的招股(gǔ)书，2020年9月至(zhì)11月期间，老娘舅先后(hòu)两次增资(zī)扩股，引进机构(gòu)投资者(zhě)，共计募资约2亿(yì)元。老(lǎo)娘舅创始人杨国民与投资机构源钰投(tóu)资、城霖投资、城卓投资、城(chéng)锦投资、瑾汇投资、合沁兴、基石投资等(děng)签署了对(duì)赌协(xié)议，如果老娘(niáng)舅未能在2022年底前(qián)提交首次公开发行上市申报材料(liào)或2025年底完成IPO上市，投资方有权要求杨国民回(huí)购其股权。若2025年底，老娘舅未能(néng)上市，按照通常8%的收益率，杨国民(mín)需要用2.6亿元进(jìn)行回(huí)购。

因(yīn)此，保荐人撤销而终止IPO的老娘舅(jiù)，火速转道新三板，然后又毫无拖泥带水申请北交所(suǒ)的上(shàng)市。但值得关(guān)注的是，北交所上市(shì)也并(bìng)不容易。老娘舅方面表示，公司目(mù)前为基础层挂牌公司，须进入(rù)创新层后(hòu)方可申报公开发(fā)行股票并在北交(jiāo)所上市，公司存在因未能进(jìn)入创新层(céng)而(ér)无法(fǎ)申报的风险。老娘(niáng)舅目前挂牌(pái)尚不满12个月，须在挂牌(pái)满12个月后，方可(kě)申报公开发行(xíng)股票并在北交所上市(shì)。这意味着，老娘舅IPO前途未卜，仍有困难(nán)。

为了(le)冲击(jī)上市，付出对赌(dǔ)代价，最终可能成为资本的牺牲品(pǐn)，之前张兰就是(shì)这(zhè)样丢掉了俏江南。

此外，保荐机构的顾问费(fèi)、辅导(dǎo)费、咨询公司(sī)的报告等支出，对于餐饮企业(yè)而(ér)言也是(shì)一笔不小的支出。据今年2月深圳市证券业协(xié)会(huì)发布的《证券发行(xíng)中介(jiè)机构收费机制研究》，投行在IPO项(xiàng)目中一般向客户收取的费用主(zhǔ)要包括财务(wù)顾问费用、辅导费、保荐费、承销费、持续督导费五类。其(qí)中，保荐费的收费(fèi)金(jīn)额一般为一次(cì)性收取数(shù)百万元不等(děng)（或可(kě)在审核(hé)期间(jiān)内分期支付）；承销(xiāo)费的收费一般按约定的承销费率×融资(zī)规模收取，费率一般在5%-10%，且通常会设定(dìng)保底承(chéng)销费。

消费不振(zhèn)的市场环境下，要付出(chū)如此高上市(shì)成本的餐(cān)饮(yǐn)企业需三思而慎行。

小结

对(duì)于餐饮行业而言，尤其(qí)是快(kuài)餐赛道，本身就是“薄利多销”的生意(yì)。2020年以来(lái)，疫情的不确定性导致客流急速下降，资金承压非常大。到了今天，受整体消费环(huán)境的影响，一些餐饮企业仍然面(miàn)临着盈利的困境。上市就(jiù)成为很多餐饮企业(yè)为品牌“找钱”，加速扩张形成(chéng)规模效应的(de)重要路径。

但事情并没有那(nà)么简单。餐饮要想上市成功并不容易，很(hěn)多餐饮都“死”在了上市这条路上。除了俏江南，还有谭鱼头。创始人谭长安在谈及谭鱼头之死时反思，“当时太想上市了。”

在如今(jīn)消费不振的市场环境(jìng)下(xià)，上市失败(bài)的代价是高昂的，餐饮企业需三思而慎行。

*本文为蓝鲨(shā)消费原创，作者陈世锋。欢(huān)迎加蓝鲨消费首席交(jiāo)流官（WX:L15811243757)，关注公众(zhòng)号：蓝鲨消费（ID：lanshaxiaofei)，深度研究消(xiāo)费产业，记录和陪伴新品(pǐn)牌成长，欢迎加入蓝鲨交流群。

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