理性看待长期国债收益率波动

最近一段时间，长期(qī)国债收益率持续下行引发关(guān)注(zhù)。对此，近日央行相关(guān)部门负责人在接受媒体采(cǎi)访时表示，长(zhǎng)期国债(zhài)收益(yì)率总体会运行在与长期经(jīng)济(jì)增长(zhǎng)预期相匹 配的合理区
间内。次日国债收益率整体有所回调。

中债登数据显示，从(cóng)4月(yuè)初以来，10年(nián)期国债收(shōu)益率整体呈不断下行的态势，自4月2日开始持续在2.3%以下低(dī)位运(yùn)行。而3月18日以来(lái)，30年期(qī)国债收益率(lǜ)也持续在(zài)2.5%以下低(dī)位运行。近(jìn)期长期国(guó)债收益率之所以触及历史低点(diǎn)，主要
是(shì)受国债供求(qiú)关系影(yǐng)响和(hé)市场交易情绪扰动。在债市长牛预期背景下，机构(gòu)对长(zhǎng)期债券交易(yì)需求(qiú)的大幅上升(shēng)，带动长期国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)持续向下突破，表明长期(qī)国债收益率与长期经济增长预期出现阶段性背离(lí)的情形。

今年市场上存(cún)在着机构(gòu)“资产荒”的形势，一些(xiē)金融机构配置(zhì)的标的比如城投债、非标、存(cún)款等资产或者在萎缩，或者(zhě)收(shō理性看待长期国债收益率波动u)益率不断下降，由此，机构投资者开始转向购买长久
期资产以期获(huò)得更(gèng)高回报。在“早配置早收益”的驱动下(xià)，机构在年初(chū)抢跑配置长期国(guó)债(zhài)资产，促使国债收益率快速(sù)下(xià)行。保险需配置一定数量的长期资产以满足监管(guǎn)要求，存款利率的超预期下调，导(dǎo)致部分保险资金弃存款买债券，为长债(zhài)行情提供较强(qiáng)的(de)支撑(chēng)；由于资本市场波(bō)动过大，而债市一直处在牛市状态，投(tóu)资收益比股票市场更高，基金也成为债市的推动者，公募基金是30年债券的配置(zhì)方；理财资金和私募的资金也大胆介入债市，一些证券私募更是抛股票买债券；保险(xiǎn)资管、理财也
加大债市的 配置。随着各(gè)类金融机构的加入，推升长期(qī)国债市场热度，长期国债的价格上(shàng)升，收益率持续下(xià)跌。

长期(qī)国(guó)债利率是金融市场(chǎng)定价(jià)基准的国债收益率曲线的重要组成(chéng)部分，主要反(fǎn)映长期经(jīng)济增长和通(tōng)胀的预期，但(dàn)也受供求关系(xì)等其他因(yīn)素的扰动(dòng)。当前我国经济长期向好的基本面没有改变，我国经济基础好、韧性强、动能优、潜力 大、活力足，而近期(qī)长(zhǎng)期国债收益率(lǜ)持续下(xià)行是供求关系失衡对收益率短
期扰动的结果。长(zhǎng)期国债收益率是人民币资(zī)产(chǎn)定价的(de)基
础，股票市场，包括期货市场乃至房地(dì)产市场的资产价格也(yě)都取决于(yú)国债收益率，债券理性看待长期国债收益率波动的价格、利 率、期限(xiàn)和信用决(jué)定整个金融市场(chǎng)的资产
的价格运行(xíng)。因此，要避免在(zài)经济增长预期较好的阶段，由于 市场供求的阶段性失衡，导(dǎo)致(zhì)国
债收益率(lǜ)与长期(qī)经济增长预 期(qī)背离的情形。

要理(lǐ)性看待长期国债收益率的走势。近期长期国债(zhài)牛市的逻辑是(shì)市场上“安全资产”的缺(quē)失，叠(dié)加物(wù)价保持(chí)温和(hé)态势、消费仍待进一步提振，房(fáng)地产也仍在模式(shì)转型中。不(bù)过，随着接下来专项债券和超长(zhǎng)期(qī)特别国债的发行，“资 产荒”的情况(kuàng)会有缓解，债市面临的供求问题有望趋于均衡，长(zhǎng)期国债(zhài)收益率也(yě)将逐渐回(huí)升，最(zuì)终长期国债收(shōu)益率将运行(xíng)在与长期(qī)经济增长预期相匹(pǐ)配的合理区间内。我国实际经济增速未来较长时期将(jiāng)保持(chí)合理水平，近一年(nián)来回升向好的趋(qū)势在不(bù)断巩固(gù)，未来通胀有望 从低(dī)位温和回升，长期国债收(shōu)益率作为名义利率，本身会随通胀水(shuǐ)平回升而提高(gāo)，这两(liǎng)方面对长期债券收益率都会形成支撑。近(jìn)期(qī)，财政部公开发文表态支持央(yāng)行下场购买国债，而央行相关负责人在接(jiē)受(shòu)采访时也提出，央行在二级市场(chǎng)开(kāi)展国债买(mǎi)卖，可以作
为(wèi)一种流动性管理方式和货币政策工具储备。这将有助于改变长期国债收益率(lǜ)低位徘徊状况。

当然(rán)，也需要重视(shì)长期债券的市场供求失衡可能(néng)带来的风险(xiǎn)。从盘面看已有机构大量购(gòu)进(jìn)短期(qī)债券，主要是前期对长期国债(zhài)的做多过于拥
挤，导致价格过高收 益率过(guò)低，可能出(chū)现“踩踏效应”。理论(lùn)上，固定利率的长期国债久期长(zhǎng)，对利率波动
更加敏感，投资机构需重新审
视超配(pèi)长期国债策略。对于交易型投资者(zhě)，通过加大杠(gāng)杆、拉(lā)长久期，虽然在短期价(jià)格大幅上行中(zhōng)获得更多收益，但也加剧(jù)市场波动，可 能承担价格大幅下(xià)跌的损失；对(duì)于银行、保险等(děng)配置型投资者 ，如果将(jiāng)大量资金锁定在收益率过低(dī)的(de)长久期(qī)债 券资产(chǎn)上，若遇到负(fù)债(zhài)端(duān)成本显著上(shàng)升(shēng)，则可能会面临收不(bù)抵支的被动局面。

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