雍禾医疗成“仙”背后：扩张边际效应减弱管理漏洞频现消费降级之下商业逻辑生变

　　近日，雍禾(hé)医疗披露2024年半年度报告。公告(gào)显示(shì)，公司上(shàng)半年实现(xiàn)营业收入约9.02亿元，同比(bǐ)增(zēng)长8.75%；实现净利润约-1.39亿元，亏损同比收窄38.74%，业绩出现边际改善迹象但仍(réng)未实现扭亏。

　　结合往期(qī)业绩来看，2023年全年，雍禾医(yī)疗(liáo)实现营(yíng)收17.77亿元人民币，同比增长25.8%；归母净利润亏(kuī)损(sǔn)高(gāo)达5.46亿元，亏损额同比扩大536.39%。其中(zhōng)，上(shàng)半年同比由盈转亏，亏损额为2.26亿元，同比(bǐ)减少1383.06%。在去(qù)年低基数背景下(xià)，雍禾医疗2024年上半年业绩仍(réng)未见明显改善。

　　事实上，自2020年起(qǐ)，公司业绩(jì)便已出现拐点，净利润持续下降(jiàng)，长期(qī)处于增收不增利的状态。具体而言，2020年(nián)-2023年，公司分别实现营收16.39亿元、21.7亿元、14.13亿元、17.77亿元，除2022年因疫情影响(xiǎng)导致门店暂停或限制运营之外，其(qí)余各年度营收同比增长率均保持在25%以上。

　　伴随着营收规(guī)模的扩大，公司净利(lì)润却不增反降，各报告期内分别为1.63亿元(yuán)、1.2亿元、-0.86亿元、-5.46亿元，2021年(nián)-2023年已连(lián)续三年出(chū)现净利润同比下降且降幅(fú)较大，分别为-26.41%、-171.44%、-536.39%。收入与利润出现背离的(de)原因在于，公(gōng)司(sī)虽大力扩张推动营(yíng)收额持续走高，但(dàn)期间费用也随之水涨(zhǎng)船(chuán)高，叠加消费(fèi)疲(pí)软，公司人均客单价持续走(zǒu)低，导致公司毛净利(lì)润双双承压。

　　从主营业务看，植(zhí)发(fā)医疗服务、医疗养固服务为雍禾(hé)医疗的主要收入来源，2024年上半年业务营收(shōu)分(fēn)别(bié)占公司营收总额的74.8%、23.9%。根据公司定期报(bào)表显示，2020年-2023年，公司(sī)植发医疗服务人均消费金额分别为(wèi)27868元(yuán)、26643元、26251元、22174元；医疗养固患(huàn)者的人均消费分(fēn)别为3606元、5531元、5731元、4934元。

　　2024年上半年，两业务的人(rén)均消费分别为22987元(yuán)、4331元，基本处于近几(jǐ)年间的最低值。受客单价(jià)下(xià)滑影响，公司近几年间的(de)毛利率(lǜ)持续走低，已由2020年的(de)74.57%一路降(jiàng)至2023年的56.11%，累计下降近20个百分点，2024年上半年公司毛利率微增至58.81%，但仍处于(yú)历史极低水平。

　　在客单价下滑，盈利能力减弱的同时，业务规模(mó)扩张带来的折旧、摊销以及(jí)员(yuán)工开支等却是刚(gāng)性支出，公(gōng)司(sī)经营成本仍在不断攀升。2024年(nián)上半年公司营业成本达3.71亿元，2023年全年营业(yè)成本达7.8亿元，双双创下历史新高。从成本结构(gòu)来看，员工成本和(hé)摊销及(jí)折(zhé)旧费(fèi)用一直以来都是雍禾(hé)医疗(liáo)成本占比最(zuì)大的两项，2024年上半年分别为1.42亿元、1.53亿元，分别占总经营成(chéng)本的(de)38.3%、41.2%。

　　需要指出的(de)是，由(yóu)于植发通常为一次性(xìng)消费，无论最终(zhōng)效果是否符合预期，客户基本不会二次复购，且有植发倾向的客群基本集中于各城市、地区的富裕群(qún)体，伴随着(zhe)业雍禾医疗成“仙”背后：扩张边际效应减弱管理漏洞频现消费降级之下商业逻辑生变务开(kāi)展潜在客户将逐渐减少，因此要实现业绩增长就必须扩大业务覆盖范围(wéi)，触达(dá)更多潜在客群，而这又(yòu)将增加相关成(chéng)本，使盈利能力(lì)进一步衰减。

　　过去几年，雍禾医疗不断扩张进而实现营收的持续增长。2018年至(zhì)2023，雍禾医疗的植发医疗机构数量分别为(wèi)30家、37家、48家、54家、63家、75家，逐年递增。新增植发机构主要分布(bù)于华南、华东和华中的二三线城市，并(bìng)新增对西(xī)北地区如宁夏和青海的覆盖。2024年上半年，公司(sī)裁撤了3家门店，植发医疗机(jī)构数量为72家。

　　然而，从接受植(zhí)发服务的人数来看，剔除2022年外界环境(jìng)因素影响，机构数量增长带动(dòng)营(yíng)收增长的边际(jì)效用(yòng)已逐步(bù)递减，按照上半年人(rén)数的二倍大致(zhì)估算，2024年全年接受植发服务的人数或基本(běn)与2023年相当(dāng)。

　　客户(hù)人数增长乏力，客(kè)单价持续下滑的同时，为开拓市场，雍禾医(yī)疗销售费用率也持续水涨船(chuán)高，2020年-2023年以(yǐ)及2024年上半(bàn)年，雍禾医疗销售费用分别达7.8亿元、10.73亿元、7.67亿元、10.44亿元和4.63亿(yì)元，对应销售费用(yòng)率分别为(wèi)47.57%、49.43%、54.27%、58.76%和51.31%，2024年上半(bàn)年虽有所下降但仍处于(yú)较高(gāo)水平，持续(xù)对公司盈(yíng)利空间形成压(yā)制。

　　雍禾医疗在2023年年报以(yǐ)及2024年半年报中均(jūn)提到，未来将着重(zhòng)于降本增效，改善公司(sī)盈利情况，但结合既往数据及植发业务本(běn)身的商业模式来看，消费降级之下，保增长和保利润或(huò)许是一个艰难(nán)的单选题。

　　与业绩表现欠佳相比，高速扩张带来的管(guǎn)理问题或许更值得关注(zhù)。植发兼具消费、医(yī)疗属性，规范的业务流程及业务合规无论是对公司的品牌建立，获(huò)得用户信赖还是对满足监管(guǎn)要求都至关重要。但在高速扩张中(zhōng)，雍(yōng)禾医疗的管理(lǐ)却未能(néng)跟上(shàng)，不(bù)断有(yǒu)投(tóu)诉及处罚案例(lì)出现。

　　例如(rú)，2024年2月(yuè)4日，上(shàng)海市黄(huáng)浦区(qū)卫生(shēng)健康委发布的行政处罚公示显示(shì)，雍禾医疗旗下的上海雍禾医院，因“使用非(fēi)卫生(shēng)技术人员从事医疗卫生技(jì)术工作(zuò)”，违反了《医疗机构(gòu)管理条例》第47条，被罚款1万元。

　　经(jīng)具体调(diào)查(chá)发现，患者(zhě)曾某在2023年9月(yuè)28日至雍禾医疗(liáo)进行毛发移植手术(shù)，手术中，主刀医(yī)生曾某某离开手术室，由肖某某和(hé)翟某某两名护士独立为该患者进行毛囊种植，即存在，使用非卫(wèi)生技术人员从事(shì)医疗卫生技术工作的行为。

　　在(zài)黑猫投诉 【下载黑猫(māo)投诉客户端】中(zhōng)，雍禾医疗成“仙”背后：扩张边际效应减弱管理漏洞频现消费降级之下商业逻辑生变仅2024年雍禾医疗就已有多起被投(tóu)诉案例，被投诉的原(yuán)因主要包(bāo)括虚假宣传、退款困难、医生资质不明等。

　　业绩表现不(bù)佳又频频曝出管理漏洞，雍(yōng)禾医疗在资本市场中自然难以获得(dé)投资者的认可。2024年3月(yuè)4日，深交所发布《关于深港(gǎng)通下的港股通标的证券名单调整的公告》，将雍禾医疗调出深(shēn)港通下的港股通标的证券名单。市值方面，雍(yōng)禾医疗(liáo)2021年以15.8港元的发(fā)行价登陆港股上(shàng)市以来，公司股价(jià)一路下跌，截至9月10日下午(wǔ)收盘股价仅0.66元/股，成交量长期萎靡已成“仙股”。

责任编辑：公司观察

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