全球 经济状况对 大宗商品有何影响？芝商 所首席经济学家Erik Norland的观点是……

伴随各类经济降温迹象显现，市场对美国经济衰退(tuì)将至的猜测纷至沓来。近日，芝商所董事总经理兼(jiān)首席经济学家Erik Norland接受了(le)期货日报记者(zhě)采访。他结(jié)合当前美国经济数据指(zhǐ)标与历史情况，分析了美国经济情况及美联
储政策预期，并就全(quán)球经济形势对金融市场及大宗商品价格的(de)影响作了展望。

美国经济下行风险上升

近(jìn)期，根据(jù)美联储发(fā)出的信号，市(shì)场普遍预期美联储将于9月降息，降息幅度约为25个(gè)基点，并在11月
、12月议息
会议上进一步降息，甚至明年还会继续降息，利率可能会(huì)降(jiàng)到(dào)3.5%。对此，Erik Norland表示，最近几个月的确
可以看到美(měi)联(lián)储的态度日趋温和，多次发出在9月会有降息的信号。

2022年至2023年，美联储加息达到了(le)1981年(nián)以来的(de)最大幅度。同时，美国的(de)联邦基金利(lì)率大幅上(shàng)升，远(yuǎn)超美国国债收益(yì)率(lǜ)水平。“在固定收益市场 ，我们(men)称这种现(xiàn)象为收益率曲
线(xiàn)倒(dào)挂(guà)。”他说，根据历史情(qíng)况，出(chū)现倒(dào)挂后往往会出现经济下行，现阶段是(shì)上世纪(jì)80年(nián)代初以来幅度最大 的一次倒挂。

一般情况下，央行加息带来的影响需(xū)要两(liǎng)年左右的时间才会(huì)充分体现在各个经济层面。即便现在，他认为，美国经济还没(méi)有完全受到加息带来的(de)影响(xiǎng)。要到2025年(nián)或2026年，才能充分看到美联储加息(xī)带来的全面后(hòu)果。美联储最近一次加(jiā)息是在2023年7月底，距现在约13个月，经济继续 保(bǎo)持增长是正常的。但(dàn)现在来看，未(wèi)来几个月美(měi)国出现经(jīng)济下行的(de)风险在上升(shēng)。

关于美国(guó)经济衰退的可(kě)能性，Erik Norland表(biǎo)示，既(jì)有令人担忧的迹象，也有令人振奋的(de)迹 象。令人担忧的有(yǒu)两(liǎng)个方面：一是美国失(shī)业率呈现上升趋势。失(shī)业率由2023年4月(yuè)3.4%的低(dī)点(diǎn)，上升至2024年7月的4.3%。近期
，美国(guó)劳工统计局公布修正数据，截至今(jīn)年3月，美国过去一年新就业岗位下修约80万份。在全球金融危机之前，美国的失(shī)业率也有所上升。据美国(guó)国家经济研(yán)究局（NBER）官(guān)方表示，全球金融危机始于2007年12月。美国的失业率在2007年4月探底，之(zhī)后的7个月一直在上涨。二是美国信用卡和汽车贷款违约率稳步上升。虽然还没有非常高(gāo)，但已经高于前几年的水平。信用卡、汽车
贷款违约增加，说明部分美国消费(fèi)者已经(jīng)出现了债务问(wèn)题(tí)。

令人振(zhèn)奋的是，美国商业贷款(kuǎn)和(hé)住房(fáng)抵押贷款的违约率目前
非常低。通常情况下，信贷利差大幅(fú)扩大意味着经济衰退迫 在(zài)眉睫，但美(měi)国目(mù)前并没有出现信贷(dài)利(lì)差大(dà)幅扩大的情况。

关(guān)于美联储的降息幅度，据Erik Norland介绍(shào)，回(huí)顾历史情况，在20世(shì)纪90年代(dài)早(zǎo)期、21世(shì)纪初(chū)，还有全球金融危机期间，美联储在这(zhè)三轮经济衰退(tuì)中每(měi)次的降息幅(fú)度都达到了500个基点。但现在(zài)，美国通胀率维持在高(gāo)于3.2%的目标水平，可能会限制美联储降息达不到过往经济衰退时的幅度，因(yīn)此即(jí)便可能有新(xīn)一轮经济下行，降息幅度可(kě)能也(yě)不会像以前那(nà)么(me)大。

另外，从全球范(fàn)围来看，包括英格兰银行、欧洲央行、瑞典(diǎn)中央银(yín)行、瑞士国家银行等全球经济状况对大宗商品有何影响？芝商所首席经济学家Erik Norland的观点是……在内的很多(duō)央行已开始降息(xī)。欧(ōu)洲一些经济体，像德 国、英国已(yǐ)出现(xiàn)经济轻度(dù)衰退。“这主要是因为之前欧洲大陆国家及英国普遍加(jiā)息导致的经济疲(pí)软，央行又随之开始降息(xī)。”Erik Norland说(shuō)，央行普(pǔ)遍降息的另一个原因是，虽然除中国外的国家通胀(zhàng)水平还是高于(yú)疫情之前，但(dàn)全球几(jǐ)乎所有国家的通胀都(dōu)已经开始下(xià)降。如果通胀水平不(bù)继续降低，央行降(jiàng)息的空间也会受到限制(zhì)。

目前，市场投资者(zhě)普遍预期(qī)几乎所有的国家央行都会降息，但日本央行除外。市场比较(jiào)担忧的问(wèn)题是，如果本轮美联储(chǔ)以及其他央 行降息幅度过大，可能
会导致(zhì)未来5～10年的物价进(jìn)一步不稳定。

全球经济对大宗商品影响几何？

全球经济(jì)情况对大(dà)宗商品市场的影响，首先反映在黄金价格上。全球公
共债务水平大幅上升，各国(guó)央行存在进一步降息的可能，Erik Norland表示，这向投资者发出了一个信号：“持有(yǒu)黄金这类硬资(zī)产(chǎn)，优于(yú)持有各国政府发行(xíng)的法定货币。”今年(nián)一季度，世(shì)界各国(guó)央行普遍大量购入(rù)黄金，表现(xiàn)出这些央行相比在(zài)外汇储备中持有其(qí)他国家的货(huò)币，更愿意持有黄金。

黄金价格在(zài)今年(nián)一季度 出现快速拉(lā)升，此后一直维持在(zài)高(gāo)位震
荡(dàng)。目前，市场普遍(biàn)看好黄金的走势，Erik Norland也认为，下半年(nián)金价有进一步走高的可能。如果各国央行全球经济状况对大宗商品有何影响？芝商所首席经济学家Erik Norland的观点是……在2022年、2023年的加息最终造(zào)成(chéng)经
济体陷入衰退，这可能导致央行降(jiàng)息的幅度大于市场预期。通(tōng)常央行降息幅度大于市(shì)场预期时(shí)，是利多(duō)金价的。

相(xiāng)较黄(huáng)金，工业金属的市场表现则(zé)大相径(jìng)庭。工(gōng)业金属如铝、铁矿石、钢材的价格一直保持低位(wèi)。铜价表现相对较好，不过近几个月也有所下跌。据Erik Norland介绍，能
源转型(xíng)和人工智能数据中心都需要使用铜，两者的需求
增(zēng)长提升了铜的需求。另外，相(xiāng)较其他(tā)金属，铜的供给增(zēng)速极为 缓慢(màn)。同时(shí)，利空(kōng)铜价的因(yīn)素，包括中国的建(jiàn)筑业活动放缓(huǎn)，以(yǐ)及(jí)美国、欧洲等国家高利率下房屋建(jiàn)设(shè)放缓。

令人感到意外(wài)的是，在OPEC减(jiǎn)产(chǎn)366万桶/日并严格控制(zhì)产(chǎn)量(liàng)，以及俄乌(wū)冲突和中东冲突扰乱了原油正常流动的共同作用下，目前原油价(jià)格仍较为适中(zhōng)。Erik Norland称，有三个因素(sù)遏制了油价上涨。首先是(shì)中国对石油的需 求减弱。其(qí)次是能源(yuán)转型(xíng)，全球车辆的能效大幅提高，减少了用油量。最(zuì)后是美国的石油产量大(dà)幅增加120万(wàn)桶/日，达(dá)到1300万桶/日，抵消了OPEC减产量的三分(fēn)之一。

对于今年下半年影响原油(yóu)市场的因素，他认为，今年5月会议(yì)时，OPEC决定维持减产到10月底，但(dàn)当时并(bìng)没(méi)有(yǒu)排除(chú)在(zài)今年晚(wǎn)些(xiē)时候或明年初增产(chǎn)的可能性，因(yīn)此需要重点关注OPEC将在11月底全体会议上的举措。

“另外，包括俄罗斯在内的OPEC+国家(jiā)中，只有沙(shā)特真正地牺牲了产量来维持现有的(de)油(yóu)价。”对此，Erik Norland表示，对石油生产国(guó)而言，收入等于产量(liàng)乘以价格。目前对沙特或OPEC+其他成(chéng)员国来说，要权衡是选择(zé)保(bǎo)持目(mù)标较低的产量从(cóng)而维持油价，还是适当增产但需承受(shòu)油价大幅下(xià)跌的风险(xiǎn)。

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