创投观察：“分红型投资”靠谱吗？

曾几何时，VC/PE投(tóu)资一家企业的梦想是，从资本市场上获(huò)得几十上百倍收益，最(zuì)起码也是企业估(gū)值跃升(shēng)至百亿元级别。时隔短短的几年，不仅许多人没有实现，这个梦想还跌落至“5年(nián)靠(kào)项(xiàng)目(mù)分红(hóng)拿回(huí)本金”。

近期(qī)，“分红”成为(wèi)一二级市场的
热词(cí)，不仅二级市(shì)场强调上市公 司要(yào)分红，一级市场也开始要求创业企业 分红(hóng)。一时间，“VC要求项(xiàng)目签投资(zī)分红(hóng)协(xié)议”、“要求项目分红成为VC共识”等(děng)话题在创投 圈内引发热议，连圈内知名投资大咖都就此问题展开讨论，正反两面分(fēn)别提出不同意见。

先说说“VC投资要求分红(hóng)”是怎么回事？简单来说，就是VC机构与项目方在投资(zī)金额、持有股权份额等基础上，共(gòng)同制定一个(gè)分红(hóng)规则，项目方 依照(zhào)这(zhè)个规则定期给VC机(jī)构分享利润收益。在近期的采访中，多位受访对象都(dōu)对记者强调，他们当(dāng)前(qián)的投资标准开(kāi)始转向有盈利能力或者有现金流的企业。先不说项目能否定期(qī)分(fēn)红，至少项目能赚钱，这
已成为当下VC投资的(de)共识。

事实上，投资要求分红(hóng)并非新鲜事。一直以来，不(bù)少投资机构都会在(zài)投资条款中(zhōng)附(fù)带项(xiàng)目分红条款，只不过，在资金较为充裕、项目不愁退出的时候，这个条款有很大的谈判空间。而且在市场环境好的时候，很多VC都不赞同这种做法。但当前的市场环境显(xiǎn)然
已经(jīng)发生翻天覆地的变化，退出难和募资难这两座“大山”把绝(jué)大(dà)部(bù)分VC机构压得(dé)喘不过气，也就不难理解为何重新强调(diào)项目分红，这就(jiù)跟去年许多投资机(jī)构强调项目回(huí)购一(yī)样，颇有不
得 已而为之的意思(sī)。

扬言要“5年
靠项目(mù)分红拿回
本金”的金沙江创投主管合伙人朱啸虎坦言，要求(qiú)项目分红甚至已经成为早期VC的共识。这种(zhǒng)一级(jí)创投观察：“分红型投资”靠谱吗？市场“二级(jí)化(huà)”的现象背后，莫过于两大重要原因：一是退出(chū)难，随着主流的项(xiàng)目靠IPO退(tuì)出方式的(de)进一步收(shōu)紧，企业通过二(èr)级市场上市退出越来越难，因此，既然无法在退出中(zhōng)获利，就在投(tóu)资中获取阶段性回报。二是基金的LP（出资人）对基金DPI（投入资本的分红倍数）的要求，倒(dào)逼基金管理人在项目IPO退出难的环境(jìng)下，多渠道创造基(jī)金的(de)整体收益。

那么，既是早期项目(mù)，又要能分红，哪些项目能满足这些条件？答案创投观察：“分红型投资”靠谱吗？很现实：不管是什么项目，反正不会(huì)是硬(yìng)科(kē)技。众所周知，硬科(kē)技企业风险大、成长周期长(zhǎng)、回报周期也很长，尤其是刚
创立的前几年，基本不可能(néng)有市(shì)场
、能挣(zhēng)钱，更别(bié)谈分红(hóng)了。放眼看去，也就只有TO C的消费类企(qǐ)业，能在短期内产生现金流。这类企业(yè)往往在技术研发上的投入较少、商业模(mó)式比较成熟、变现(xiàn)路径也非常(cháng)清晰，变现链路较短(duǎn)。

但从(cóng)目(mù)前来看，由于没(méi)有明确的退出路径，消费类(lèi)企业(yè)已经(jīng)是大多数资本的(de)“弃儿”。如果一(yī)定要投科技(jì)类企业，那么只能选择消费属性强的、面向C端(duān)的科(kē)技应用型项目和产品。比如，消(xiāo)费类(lèi)芯片、AI服务(wù)，甚至是(shì)一些仿制药、仿制医疗器械等，只(zhǐ)要成本控制得(dé)好、价格也合(hé)适、市场(chǎng)渠道铺得不错，变现(xiàn)还是相对容易。而面向B端的企业短(duǎn)期内想(xiǎng)要实(shí)现盈利分红，则并非易事。即便是朱啸虎(hǔ)也表示仅对C端项目要求分红，对B端项(xiàng)目不作要求，但B端(duān)项目也不能烧钱，每年要保持2—3倍增长。

那么，即使找到上述这(zhè)类有盈利(lì)分红能力的(de)C端企业，是否就能(néng)实现 投资人理想中的“分红(hóng)型(xíng)投资”呢？再深入剖析(xī)可行性(xìng)，第一，有这样(yàng)盈利能(néng)力的企业，是否需要 机构的投资，是(shì)否会愿意分红，又是否接受机构开出的这个条(tiáo)件？第(dì)二，倘(tǎng)若企业接受分红，那多大比例的(de)分红，才能让基金
在存续期间回本？愿意分红的企业数(shù)量及分(fēn)红比例，又能(néng)否与(yǔ)基金规模相匹配？第三，这类(lèi)“分红(hóng)型(xíng)投资”的项目还需要考虑如何(hé)平衡地方(fāng)政府发展战略性新兴(xīng)产业的诉(sù)求。

如此看来(lái)，一只基金想实现全(quán)部投(tóu)到分红型项目不(bù)太现实(shí)，想通过现(xiàn)金分红实现基金回本也很难做到，但如果将这类项(xiàng)目视为资产配置的一(yī)部分，配置一些自我造血能力较(jiào)强的项目，以此作为基金现金流的(de)重要来源，弥补短期(qī)内不能盈利的(de)科技项目上的亏损，从而提高基金的DPI，倒(dào)是可以考虑。

从广大GP的角度来看 ，资深(shēn)投资(zī)人李刚强发了(le)一份超百位投资人的问卷调查，结果显示：

尽管常识让大家觉(jué)得“5年分红超过投资款(kuǎn)”不靠谱，但还是至少有12%的人认为是靠谱的(de)；此(cǐ)外，尽管过(guò)往投资人的协议中几乎都
没有(yǒu)强制分红的条款(kuǎn)，但这(zhè)个事情一(yī)闹，未来(lái)强制分红条款将越来越被投(tóu)资(zī)人重视，越来越普遍；约有20%的人认为(wèi)还是有相当机会能找到“5年分(fēn)红超过投资款”的(de)项目的(de)。

业界之所以(yǐ)对“分红型(xíng)投资”存有分歧，根本的矛盾点在于其是否(fǒu)符(fú)合风险投资的底层逻辑。不(bù)可否认，建立(lì)在(zài)追求高(gāo)增长预期高回报，同时相对能
承担(dān)高风险(xiǎn)的风险投资(zī)，在(zài)当前环境下有 所异化，追求有稳定现金流的资产或许是当前经济下行周期中，一种过渡式的更安全、更稳健的策略(lüè)，毕竟无(wú)论是
创业(yè)企业还是投(tóu)资机构，都要先生存后发展，但长期来看，风险投资一定会回归本质。正如经纬创投创始(shǐ)管理合伙人张颖随即在社(shè)交媒体上的评论：“分红只(zhǐ)是一个辅助手段，对于美金LP们来说，是(shì)真的是penny on the dollar，a totally meaningless endeavor。”

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