政府债集中供给扰动存单 利率 市场关注降准预期

　　每
经(jīng)记者 宋钦章(zhāng)    每经编(biān)辑 张益铭

　　8月地方债发行(xíng)明显提速，单月发行量创年内新高。今(jīn)年政府债的供给(gěi)高峰整体后(hòu)移，民生银行预计，9月、10月地方债供给规模仍可观，新增地方债剩余额度将在10月底前基本发完，并在年底前使用完(wán)毕。

　　与此同时，在(zài)资金面方面，政(zhèng)府债供给对(duì)流动性的扰动已经(jīng)显现，商业 银行对发行同业(yè)存单补
充负债的依赖加强。同业存单发行成(chéng)本8月以来震荡上行(xíng)后，仍(réng)维持偏(piān)高(gāo)位置，反映出银行负债压力的增大。

　　目前市场关注央行是否通过降准(zhǔn)缓解银行体系(xì)补负债的需求。若降准落地，存单利率有望下行。但也
有观(guān)点认为，不排除央行通过买债等(děng)替代手段释放资金。降准和买国债的区别在于，前者可以一次到位释(shì)放资金，逆向(xiàng)操作较难，而后者则可(kě)以分批操作，也可以(yǐ)通过卖国债回(huí)收资金。

　　8月(yuè)地方债发行明(míng)显提速。根据企业预警通统计，8月地方债发行量约为11996.23亿元（净发行量8192.57亿元），为迄今为止年内(nèi)单月发(fā)行量之最。对比(bǐ)前几个月(yuè)发行情况，增量的(de)主要(yào)来源是新增一般债券与新增专项债券。

　　具
体来看，8月(yuè)地方政府发行一般债券2523.83亿元（较上月增长16.53%），包括(kuò)新(xīn)增一般债券1414.01亿元（较上月(yuè)增长266.77%），再融资一般债券1109.82亿元（较上月 减少(shǎo)37.66%）；发行专项债券9472.40亿元（较上(shàng)月增长91.65%），包括新增专项债券7964.89亿元（较上月增长182.97%），再融资专项债券1507.51亿元（较上月减少29.15%）。

　　如果按(àn)照一般债券与再融资债券进行(xíng)区分，8月份地方政府共发行新增(zēng)债券9378.90亿元、再融资债(zhài)券2617.33亿元。

　　一般而言，二、三季度是地方债(zhài)发行的高
峰时(shí)期(qī)。原因是一季度发行额度还没有下达，地方发债较谨慎；四季度接近年底，发债募(mù)集的(de)资金(jīn)不一定用得出去。与前两年进行对比，今年地方(fāng)债发行进度明显后(hòu)移，可能集中于三季度。因此，市场预计9月、10月地方债供给规模仍可观。

　　据民生银行测算，从各地公布(bù)的发行计划(huà)来看，9月新增(zēng)地方(fāng)债发行规模为7381亿元，加上1787亿元计(jì)划偿还规模，预计9月地方债发行规(guī)模在9000亿元左右。

　　同(tóng)时，根据财政部年初预算安排，2024年全(quán)年新增(zēng)地方债券限额为46200亿元，1~8月全国已发行新增
地方债(zhài)30838亿元，剩(shèng)余15362亿元(yuán)限额规模。民生银行预(yù)计，新增地方债
剩余额度将(jiāng)在10月底(dǐ)前基本发完，并在(zài)年底前使用完毕。

　　民(mín)生固收谭逸鸣团队(duì)预估，9月地方债(zhài)净融资(zī)约7400亿元，国(guó)债净融资约1700亿元，政府债净融资(zī)9100亿元，9月政府债净融资规模(mó)仅次于5月(yuè)和8月(yuè)，供给压力仍不算低。

　　至于上半年地方债(zhài)发行进度(dù)较缓的原因，中证鹏元研发部高级董事吴志武(wǔ)认为，或主要与地方新增专项债审核趋严以及去年增发国债于上半年发(fā)行挤占了地方债发行空间等因素(sù)有关。

　　据悉，地(dì)方政府(fǔ)债的投资者较为单一，八成以上(shàng)由商业银行购入持有。商业银行作为地方债的最大承销商，在负债成本低(dī)的优势(shì)下配置地方债整体综合收益较好。

　　记者注意到，由于禁止“手工补息”等(děng)因素，今年“存款搬家”现象明显，银行负债压(yā)力较大。加上 近期(qī)地方债供给放量对(duì)流动性的(de)挤占效应较强，银行体 系资(zī)金面受到扰动。近期，商业银行对发行(xíng)同业存单补充负债的依赖进一步加强。

　　一(yī)级市场方面，同业存单(dān)发行成(chéng)本8月以(yǐ)来震(zhèn)荡上行 后，仍维持偏高位置(zhì)。9月(yuè)11日，以一年期存单报价为例，股份行发行利率(lǜ)多在1.93%及以上(shàng)，部分(fēn)股份行超过2.00%水平，城农商行发行利率普遍高于2.00%。

　　二级市场方面，根据历史走势来看，1年期同业存(cún)单到 期收益率(lǜ)与5年期(qī)国债到期收益率较为接近，但是8月中旬以来，同业存单(dān)收益率持续上行，使得(dé)二者利(lì)差开(kāi)始明显走
阔。截至(zhì)9月10日，1年期同业存(cún)单到期收益率为(wèi)1.76%，5年期国债(zhài)到期收益(yì)率为1.97%，二者利差为21BP。

　　中邮固(gù)收(shōu)梁伟超团队认为，经验上看(kàn)，政府债券全月净融资(zī)规模超过万亿元时，对于流动性的扰动将明显(xiǎn)放大，这(zhè)是8月以来资(zī)金(jīn)面波(bō)动加大(dà)的主要(yào)边际驱动。从这(zhè)个因素看，后续(xù)的9月乃(nǎi)至10月，政府(fǔ)债券发行对于流动性(xìng)的(de)影响均将存在。

　　不过，同业存(cún)单收益率与短端国(guó)债收益率的背离，除了因为存单收(shōu)益率(lǜ)偏高，也与(yǔ)短端国(guó)债收益率不断走低有关。

　　西部证券姜珮珊团队认为，政府(fǔ)债供给冲击对同业存单的供需造成了 影响。上(shàng)月末信贷需(xū)求抬升、国有大行(xíng)承接政府债有较(jiào)大资金压力的两种可能均意味着银行体系需要使用同业存单补充资金。同时，国有大行与央行配(pèi)合买短卖长加速短期国债(zhài)利率下行，加剧了同业存单与
短端国债利(lì)率的走阔(kuò)。

　　一位券商人士表示，禁止“手工补息”从今年4月开始实施，自此银行通过存单补(bǔ)负债的动作(zuò)一直存在，此(cǐ)前(qián)存单的净(jìng)融(róng)资量增加，发行利率(lǜ)却是往下走，说明银行发行存单补负债的(de)压(yā)力并没有那么大。8月以后，存单净融资量维(wéi)持高(gāo)位，但存单(dān)的利率掉头上升，这说(shuō)明银行表 内还是缺(quē)长期负债的。

　　他进一步表示，伴随着9月、10月政府债券集中(zhōng)供给(gěi)预期，银(yín)行购入政府债(zhài)券 之后，资金会以财政存政府债集中供给扰动存单利率 市场关注降准预期(cún)款的形式体现在央行的资产负债(zhài)表之中。如果不能快速将(jiāng)这些资(zī)金落实到项目上，可能出现较长时间的资金沉(chén)淀，会消耗银行
的超(chāo)储(chǔ)，加剧银(yín)行体系缺“长钱”的现(xiàn)状。

　　随着政府债券集中供(gōng)给(gěi)加剧(jù)银行体系(xì)补(bǔ)负债的需求，市场认为(wèi)未来央行可能进一步降准。

　　上述券商人士(shì)认为，随着债券集中供给加剧银行缺“长钱”，央行可(kě)能(néng)通过降准进行(xíng)对冲，但也不排除通过买(mǎi)债等替代手段释放资金。降准和买国债(zhài)的区别在(zài)于，前者可(kě)以一次到(dào)位释放资金，逆向操作(zuò)较难(nán)，而(ér)后者则(zé)可以分批操作，也可以(yǐ)通过卖国债回收资金。“如
果央行没有买债，那么降准的概率会大一些；反之，如果央行进行(xíng)了债(zhài)券净买入操(cāo)作，降准的概率就会下降。”

　　民生银行首席经济学家温彬认为，尽管三季度地方债供给量(liàng)大幅增加，但(dàn)考(kǎo)虑到权益类市场波动加(jiā)大正令资金持续流向债券市场避险，同时伴随内外(wài)部约 束逐(zhú)步缓解(jiě)，货币放松节奏或有所加快，降准降息仍存落地(dì)空间，债券市(shì)场资产荒状况或将延续，届时(shí)央行可(kě)能会入市卖出国(guó)债引导国债(zhài)收益率回归
合理区间。

　　西部证券姜珮珊团队认(rèn)为，当前大行同(tóng)业存单额(é)度所剩(shèng)不多，短期来(lái)看，大规模投放MLF能够缓 解银行体系中长期负债(zhài)需求，但资金成本较高，对(duì)于缓解 银行体
系净息差压力(lì)帮助不(bù)大。降(jiàng)准和大规(guī)模购买国债均能投放长期流动性，对(duì)于改善当前资金状况更优(yōu)。考虑到四季度MLF到期规模较大(dà)、央行大规模(mó)购买国债概(gài)率不大，且日(rì)前央行再(zài)次提到降准还 有一定
空间，后续降准必要性和可能性更高 。若降准落地，存单利率有(yǒu)望下行(xíng)。

责任(rèn)编辑：王馨茹

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